市場給予機會 調倉大致完成

近日港股暴跌，連續兩日單日跌幅超過1,000點。

筆者在半個月前，就計劃當騰訊跌至$450水平時，會增持至持倉上限40% (與唐朝相同)。

因此，在半個月前，筆者就為騰訊定了最後3注限價盤，分別為$518, $485, $452。

當時的計算方法是，距離40%持倉仍有3次注碼，將上次增持的價格$551.5 與 $450 平均分配3注注碼，得出每跌$33 增持一注，所以設定為$518, $485, $452。

2021年7月26日，市場先生給予機會，港股暴跌1,000點，限價盤$518在開市時以$510買入，比設定價還低，很高興。

今日，即2021年7月27日，市場先生再給予兩次機會，先是限價盤$485在開市時以$465.4買入，比設定價還低，再來是收市前以$452自動買入最後一注。

如此，騰訊增持至約40%上限，加上這兩天極少注的增持BEKE及FUTU (每注0.5%資金)。

筆者現時的持倉如下：

截至執筆之時，組合年初至今回報為 -9.74%。

目前槓桿水平1.39，整個組合下跌52%才會有斬倉風險。

假如股市真的下跌52% (即騰訊大約下跌至$225水平, Apple下跌至 $75水平) ，筆者有後備方案應對斬倉風險。

筆者目前已買滿貨，不會再上更多槓桿 (然而, 持股下跌, 槓桿比率會自動上升)，亦不會調配其他資金投資。筆者會繼續檢視組合，不排除會換馬，但目前沒有合適的換馬對象。

接下來如何面對市場波動的考驗才真正開始。

祝願各位在動盪的股市中存活下去，嚴守紀律，保持耐性，理性面對市場波動。時間作為優質股的朋友，靜心等待享受優質股的成長。

免責聲明：以上純粹筆者個人操作，不涉及任何投資建議，每個人需要為自己的投資負責。

對拼多多和阿里巴巴的一些看法

筆者今天在Facebook Page分享了一篇報導, 講述阿里巴巴目前已達到 72小時全球配送的水平, 在此筆者也想分享一點想法。

筆者看到這篇報導的第一個想法是：「拼多多想砌低阿里巴巴成為中國第一電商，門都沒有！」

拼多多在賣小價商品上，的確有很大優勢，淘寶特價版 (淘特) 也很難是對手。

但如果憑這點想成為中國電商龍頭，妄想。

拼多多app 常常彈出的「送紅包」、「你中獎了」，病毒式的傳銷，利用了人性貪小便宜的特點, 的確很聰明。一次半次的確很吸引眼球，也不難怪能短時間內得到大量付費用戶。

但如果長時間是這樣，就會覺得煩厭、影響消費體驗，事實上這套路也一直為人垢病。 多看看雪球、知乎的評論就會曉得。

長遠來看，拼多多 多人使用，用來買買菜、小價商品、間中領下紅包抽獎，沒問題，相信仍會持續發展下去，GMV也可以繼續保持增長；

但電商是傳統零售業的一個升級，講求的不只是便宜，還需要良好的消費體驗、貨品的品質保證和多樣化、出貨速度、派遞服務、拓展海外市場等, 同時也會自然引伸至物流業務、支付業務、雲業務。

拼多多想要取代阿里巴巴和京東成為中國第一電商，照目前情況來看，門都沒有。

筆者仍然堅信，中國的電商未來仍然會維持三強鼎立的局面：阿里巴巴第一，京東第二，拼多多第三。

2021Q2 投資組合季檢 (半年結)

2021年已過一了一半，先來重溫Q1的持倉 :

截至執筆之時2021年7月1日, 筆者現的持倉如下：

根據IB顯示，截至2021年6月30日，筆者年初至今的回報為 +8.53% (與上圖有少許偏差，不執著原因了)，同期恒指+7.42%、標普500 +14.41%、納指+12.92%。

由2020年3月2日射倉IB至今，組合回報+52.41%，同期恒指+15.58%、標普500 +45.47%、納指+71.19%。

1. 阿里巴巴 (9988.HK/BABA) (+)

仍然是最大持倉，在14/5開市時有少量增持(見上一篇帖文)，正等待價值回歸。其中, 阿里(9988.HK)為核心持股部份，ADR股份(BABA.US)則為現金替代物部份，將來若果騰訊跌穿$560水平，筆者不排除會減持BABA.US以換馬騰訊。

2. 騰訊 (0700.HK) (+)

第二大持倉, 在本季在 $586 - $611水平有增持, 目前仍然是最主要的增持對象, 詳情已在之前的文章提及。

3. 完美醫療 (前名為必瘦站) (1830.HK)

第三大持倉, 筆者以往已多次減持, 今季無任何動作, 餘下持貨是零成本, 目前P/E約30倍, 除非估值變得超昂貴 (~50倍P/E), 否則餘下持貨筆者應該會繼續持有。值得一提, 當中有一半持倉筆者視為「奉獻」,股息會用作捐獻, 因此嚴格來說這一半持倉不再屬於筆者。

4. Tesla (TSLA) (+)

筆者本季在$554.88至$701.27之間有數次小量增持TSLA。

5. Google (GOOGL)

本季無動作。

6. Facebook (FB) (-)

筆者本季曾在$325.46及$330減持部份持股, 使比重與Apple Amazon Google相近。

7. 台積電 (TSM)

本季無動作。

8. Amazon (AMZN) (+)

本季曾在$3329.38增持1股, 使比重與Facebook, Apple, Google相近。

9. Apple (AAPL)

本季無動作。

10. 京東 (9618.HK) (-)

筆者曾在$301.6減持部份,  將資金換入更能佔市場便宜+確定性更高的騰訊。

11. Microsoft (MSFT)

本季無動作。

12. Visa (V)

本季無動作。

13. Sea Limited (SE)

本季無動作。

14. 小米 (1810.HK)

本季無動作。

15. Futu Holdings (FUTU)

業績超預期, 在5月19日以$125.37建倉0.5%作觀察, 粗略估值見上一篇文章.。

本季其他交易

比亞迪 (1211.HK)、安踏體育(2020.HK)、港交所(0388.HK)

估值昂貴, 在本季已清倉, 資金用作增持一些估值相對合理偏低的優質股如騰訊, 見上一篇文章。

Coupong (CPNG)

已在本季微虧下清倉。這股票筆者沒做過估值、也不懂得估值，起初只是跟KOL推介而在IPO後建倉1%。事實證明, 自己不認識不了解的股票, 即使潛力巨大, 在股價下跌時就會信心動搖, 也無法牢牢地長期持有。

當買個小教訓, 也是好事, 可以進一步精簡組合, 將資金放在其他優質股。

展望

筆者非常看好中國未來的經濟發展, 因此雖然FAAMG(+T)非常優質, 筆者也控制在每隻5%左右的持倉, 反而重倉騰訊和阿里巴巴(現時兩者佔組合62.45%持倉, 上限是每隻股票40%)。

騰訊和阿里目前表現疲弱, 惟筆者相信此兩股未來能高確定性地受惠中國的經濟發展, 1萬億美元市值指日可待。因此, 筆者的組合也非常受此兩股的表現影響。筆者私心希望下半年此兩股能反彈至合理估值水平, 即或不然, 筆者相信未來數年此兩股能為筆者組合帶來可觀回報, 讓組合達到15%年回報的目標！

槓桿水平

目前組合槓桿水平為1.15，以1.6%利息借入美元。組合下跌64.71%才會被斬倉，而筆者的銀行戶口有備用資金 (作緊急開支用途) 應對斬倉風險。

免責聲明：以上純粹筆者個人操作，不涉及任何投資建議。

富途（FUTU)簡單估值更新

 今早在投資group內利用了IB 2023年的盈測簡單計算了富途（FUTU)的最新估值，也在此分享：

2023-12 內在價值:

Avg Est $46.54 hkd

$46.54hkd / 7.75hkd/usd x 30PE = $180

要求15%回報率，

2021-12: $180 / 1.15^2 = $136.1, 未考慮安全邊際

2023-12 Lowest Est $34.86hkd

$34.86 / 7.75 x 30PE = $134.9

2021-12: $134.9 / 1.15^2 = $102

因此, 2021/12 合理價大約是 $102 - $136.1,

未考慮安全邊際。

值得留意，2023 avg Est 盈利是$46.54,

是2020年盈利$10.39的4倍

非常進取，所以估值宜傾向保守（下限+訂立安全邊際+分注）

免責聲明：上述純粹筆者個人分享，不涉及投資建議

近期投資組合上的微調及策略

 近期因應市況波動、開始下跌，一些優質股開始展現吸引力（例如騰訊700.HK)。因此，筆者也沽出了一些優質度相對較低、或估值仍然嚴重偏高的持股，以保留子彈，預期將來換馬騰訊及其他優質股。

截至2021.5.15，筆者的最新持股如下：

騰訊 (700.HK) (+)

估值合理、確定性高，繼續是筆者的優先增持對象，上限是持倉40%。

Tesla (TSLA) (+)

筆者看好Telsa前景，只是估值仍然很貴，根據Bloomberg App, Estimated P/E (2021-12) 為 131.67倍, 已經比之前合理了很多。一如以往, 採用 $700以下每跌10%少量增持的方式。現在已成為FAAMGT中最大佔重 (5.94%)

Facebook (FB) (-)

仍然看好長遠發展。之前因為Facebook在FAAMG中是相對估值偏低, 所以買入比較多, 現在估值回歸合理水平, 便減持至與其他FAAMG股水平相約。

比亞迪 (1211.HK) (清倉)

比亞迪的Q1業績反映出與Tesla質素上的差異。Tesla開始實現盈利後，盈利保持穩定高速增長；比亞迪在2020年的強力帶動下，汽車業務卻在2021年Q1轉盈為虧。比亞迪的不確定性仍然高、加上質素及發展雄心亦不及Tesla，估值上仍然非常貴，所以筆者在5/5 以$155.40沽清手上持股(由於只有1手, 減持就是沽清)。

安踏體育 (2020.HK) (清倉)

安踏仍然優質，受惠於內需(中國強大的不是科技，是內需)，加上有一定品牌力。然而，安踏現價偏貴 (約40倍 Est P/E)，加上未來如果收購Reebok，也有機會對自家品牌安踏&FILA造成內部競爭，亦有現金壓力減慢擴張。基於現價騰訊比安踏有更大投資價值 (騰訊30倍P/E vs. 安踏 40倍P/E)，筆者在13/5以$139沽出安踏(只有1手)以預備將來換馬騰訊。如果將來安踏回落至30倍左右Est P/E，筆者可能會重新買入。

港交所(388.HK) (清倉)

原因與安踏相似，仍然優質，但Estmated P/E約40倍，現價騰訊有更大投資價值，所以筆者在13/5以$440.8沽出港交所(只有1手)以預備將來換馬騰訊。如果將來港交所回落至30倍左右Est P/E，筆者可能會重新買入。

阿里巴巴2021年度Q4季績及全年業績 

阿里作為筆者組合最大持倉，也簡單講兩句（詳細分析網絡上多的是，小弟就不獻醜了，今個Weekend也忙碌)。

阿里的業績確定有啲意料之外，包括 (1) 雲業務增長減慢、(2) 2022年度所有新增利潤會投入新業務，變相2022年度的盈利增長可能是零。

(1) 雲業務增長減慢

阿里解釋是一個大客離開引致。然而，這點也需要關注，客戶的離開，代表雲業務的「轉換成本」（護城河的一種）沒有想象中大。此外，需要留意阿里的雲業務是以IaaS及PaaS為主，並非利潤最好、最難替代的SaaS。這方面，筆者也曾經表達過，騰訊的雲業務未來有機會領先阿里。

(2) 2022年度所有新增利潤投入新業務

這點令阿里的不確定性上升。關鍵在於新投入的業務(如社區團購)長遠回報如何、會否比阿里本身業務的ROE要低。此外，投資阿里的預計收成年期，亦會延長，可能真的需要3-5年才能看到成果。

撇除以上兩點，阿里的業績其實不錯，收入、盈利（撇除罰款後）、自由現金流增長亮麗。2022年盈利零增長，並非「無法增長」，只是用作投資，這兩點有天淵之別，但不確定性的確上升。

引用唐朝的說法，賺真金白銀的$1,000億，合理市值不少於$25,000億 (即是25倍P/E，相等於一隻100/25PE = 4%回報的債券)。現價阿里估值合理偏低，但不確定性的上升需要重點關注。

因應阿里近期的股價下跌，令持倉比例由40%下跌至37.6%，筆者有在14/5開市時少量增持阿里 (9988.HK)。

然而，筆者視阿里(9988.HK)為核心持股部份，ADR股份(BABA.US)則為現金替代物部份，將來若果騰訊跌穿$560水平，筆者不排除會減持BABA.US以換馬騰訊。

目前槓桿水平1.12倍，整個組合下跌68.3%才會被斬倉。

免責聲明：以上純粹筆者個人操作，不構成任何投資建議，投資者需要自己承擔投資風險

2021Q1 投資組合季檢

 截至執筆之時2021年4月1日, 筆者的持倉如下：

截至2021年3月31日，筆者年初至今的回報為 +0.79% (與上圖有偏差，是因為今日股市大升，單日帶動組合約4%的回報)，同期恒指+4.87%、標普500 +6.45%、納指+3.10%。

由2020年3月2日射倉IB至今，組合回報+42.02%，同期恒指+12.49%、標普500 +34.48%、納指+56.08%。

1. 阿里巴巴 (9988.HK/BABA)

仍然是最大持倉，未有減持，但也不會增持，正等待價值回歸。價值回歸後 (約$300-$350) 會考慮逐步減持至 20%左右持倉。

2. 騰訊 (0700.HK)

目前最主要的增持對象, 詳情已在之前的文章提及。

3. 京東 (9618.HK)

筆者曾在JD股價$88.16減持部份以降低組合槓桿比例，但仍是組合第五大持倉。之後亦有將手上的JD.US 轉為9618.HK (同日一賣一買)。雖然港股的手續費較昂貴，而且必須一整手買賣，但為了避免將來萬一美股退市，被逼付上昂貴手續費才能轉為港股，所以筆者早一步先轉換為港股，這也能減輕筆者在中概股退市的隱憂。

4. Facebook (FB)

筆者曾在$294.26減持部份以降低組合槓桿比例。雖然現時股價回升不少, 但預測P/E仍然不足30倍, 估值為FAAMG中最低, 所以仍是第四大持倉。

5. 台積電 (TSM)

筆者曾在$116.94減持部份以降低組合槓桿比例。現時仍是組合第六大持倉。

6. Google (GOOGL)

筆者曾在$2065.29及$2028.11減持部份以降低組合槓桿比例。由於估值在FAAMG中仍然偏低，所以持倉比例比起Apple Amazon Microsoft高，但低於Facebook。

7. 比亞迪 (1211.HK)

筆者曾在$170.2減持部份以降低組合槓桿比例。

8. Tesla (TSLA)

筆者分別在$742.21及$589.45小量增持TSLA。

9. Apple (AAPL)

筆者曾在$120.17及$118.98減持小部份Apple以降低組合槓桿比例。

10. 必瘦站 (1830.HK)

筆者曾在$3.93及$4.9減持部份以降低組合槓桿比例。

11. KO、VOO、QQQ

筆者在$50.13、$347及$304.9清倉了KO、VOO及QQQ以降低組合槓桿比例。

12. 小米 (1810.HK)

筆者在$22.9首次建倉了小米。

13. Sea Limited (SE)

筆者在$234.6首次建倉了SE，並在$210小注增持。筆者目的是佈局1%資金在東南亞市場電商行業。這方面沒有進行過估值。

14. Coupong (CPNG)

筆者在$51.29首次建倉了CPNG, 目的同樣是佈局1%資金在韓國市場電商行業。這方面沒有進行過估值。

 

槓桿水平

目前組合槓桿水平為1.15，以1.56%利息借入美元。組合下跌63%才會被斬倉，而筆者的銀行戶口有備用資金 (作緊急開支用途) 應對斬倉風險。

免責聲明：以上純粹筆者個人操作，不涉及任何投資建議。

增持騰訊 & 2021年騰訊最新估值

1.     近日因應股市的波動, 筆者也稍微調整了持股比例, 減持了部份Facebook, Apple, Google, TSM等持倉, 將組合的槓桿比率由1.26減至1.10左右水平, 以降低組合的整體風險, 並保留子彈。詳情持倉會在2021Q1 的回顧時公布。

2.    騰訊(0700.HK)在24/3收市後公布了2020Q4及全年業績，全年收入增長28%至4820.64億，純利增長71%達1598.47億，非國際準則下純利增長30%達1227.42億，符合大行預期。筆者近日亦分別在業績前的17/3及業績後的25/3先後兩次增持騰訊, 買入價為 $623.5 及 $601。

有關騰訊最新業績的分析, 可以細讀唐朝的文章 [按此]。筆者節錄幾句如下:

i. 按照2020年包含投资收益在内的净利润1598亿，当前市值约人民币4.9万亿，对应约30倍市盈率，处于合理估值水平。

ii. 即使将腾讯的投资部分全部剔除，当前市值也只是给予了游戏、广告、金融及企业服务三大业务板块约29倍市盈率的估值水平（31000/1069≈29），依然处于合理水平。

iii. 截止2020年末，剔除并表的全资和控股子公司后，腾讯共计拥有市值12049亿的上市公司股票，以及公允价值2814亿的非上市公司股票。腾讯持有的约98%的上市公司股票，其股价波动并不影响当期利润表。

簡言之, 現價估值合理, 不便宜也不昂貴。唐朝也在業績前$630的價位增持了0.5%的騰訊、並在業績後26/3以$607增持了2%的騰訊。

3.    筆者也想為騰訊的業績補充幾句。對筆者來說，優質股若可以保持長遠15%的收入及盈利增長，已經是一份「合格」的業績。而騰訊可以在5.9萬億市值下做到28%的收入增長、30%的盈利增長，雖說只是符合大行預期，但對筆者而言是一份「好」業績。

此外，參考騰訊業績第27頁, 當中有一項是: 

"其後不會重新分類至損益的項目 

-以公允價值計量且其變動計入其他全面收益的金融資產的公允價值變動收益淨額"

這一項收益達 1305.25億, 包括絕大部份投資公司的公允價值變更, 例如美團、拼多多、NIO等, 但並沒有計算在全年盈利1598.47億內。

如此看來, 利用 全年盈利 1598.47億, 即EPS 16.523 X 30倍P/E 作估值並無大問題, 不會出現太高估的情況，因為背後還有 1305.25億 (接近一倍) 的隱藏投資收益。

當然，這部份很受這些公司的股價波幅影響，2021年甚至會產生虧損。因此，這隱藏收益部份固然不會納入P/E的估值計算，但這隱藏收益卻為30倍P/E估值成為良好的安全邊際。

4.        接下來是最簡單的估值部份。筆者會用幾個盈測渠道去列述騰訊的估值。

i. 歷史市盈率

騰訊2020年的全年盈利為1598.47億RMB。

以收市價$620, 即59,486億HKD作計算, P/E = $59,486 / (1598.47 x 1.19 HKD/RMB) = 31.3倍

注意, 這是已成過去的「歷史市盈率」, 股票是展望將來的, 故參考性不大。

ii. 唐朝的估值

唐朝對騰訊三年後 (2023年年底)的估值仍然是 $66,000億RMB +/- 10%，即股價 $818.6 +/- 10%

以15%要求回報率折現, 2021年底的合理估值為 $818.6 / 1.15^2 = $619 +/- 10%

iii. 參考IB盈測

IB對騰訊的盈測針對核心業務, 2020年16個盈測的中位數為EPS $12.79; 與實際非常接近。

2022年共有16個盈測, 中位數為 EPS $19.79RMB。

2022年估值 = $19.79 X 1.19HKD/RMB X 30P/E = $706.5

2021年年底估值 = $706.5 / 1.15 = $614.4

iv. 參考Bloomberg盈測

根據Bloomberg, 2023/12/31 預測EPS為 $24.947RMB

2023年估值 = $24.947 x 1.19HKD/RMB x 30P/E = $890.6

2021年年底估值 = $890.6 / 1.15 ^ 2 = $673.4

v. 自行考慮盈利增長做估值

筆者嘗試考慮部份投資收益, 自行做一個新盈測。假設騰訊未來3年核心業務保持20%的盈利增長 (按照2020年非國際準則下30%的盈利增長, 20%增長是合理預期)：

3年後核心業務盈利 = $1,227.42億 x 1.2 ^ 3 = $2,121億RMB；(2021, 2022, 2023, 共增長3年)

餘下投資收益部份 ($1598.47 - $1227.42) = $371.05億 保持7%的市場報酬增長：

3年後投資收益 = $371.05 x 1.07 ^ 3 = $454.6億RMB

3年後純利 = ($2,121+ $454.6) x 1.19RMB/HKD =  $3,065億HKD

3年後(2023年)估值 = $3,065 x 30P/E = $91,949億, 即股價 $958。

以15%要求回報率折現, 

2021年年底估值 = $958 / 1.15^2 = $724.4 (2022, 2023, 共折現2年)

注意: 這估值雖然考慮了部份投資收益, 但仍沒有考慮背後1,305億的隱藏收益, 我視這隱藏收益為安全邊際的一部份, 不會計入估值。

5.        以上4個盈測, 唐朝、IB、Bloomberg的估值都比較貼近, 主因是這三者都只考慮了核心業務的盈利增長作為估值。

最後一個筆者自行嘗試的盈測估值比較偏高, 原因是筆者考慮了投資收益未來3年保持 7%的增長。 壞處為：這是不確定的部份，未來投資收益可能是虧損；好處為：仍沒有考慮背後更大的隱藏投資收益，這部份可視為安全邊際。 

綜合以上各盈測, 騰訊在 2021年12月31日的合理估值為 $614 - $724 , 可自行再訂定安全邊際。

免責聲明: 以上純粹筆者個人想法, 不構成任何投資建議。