Tesla 簡評及估值

在2021年8月的Tesla AI day後，筆者開始花時間了解Tesla & Elon Musk，之後Tesla 就成為了筆者最喜愛的企業、Elon Musk亦成為了筆者最欣賞的企業家。

這或者也與筆者的背景： Mechanical Engineering & BBA Double Degree有關。當時在課堂上有很深刻的學習： 世上有很多出色的Engineer、有出色的產品，但卻無法商業化；世上也有很多出色的Businessman，但欠缺對產品的研發、創新能力。而這科的創立，就是希望培育兩者兼備的企業家。筆者不是這料子，但Steve Jobs 及 Elon Musk 則是這兩者結合的最佳代表人物，而Elon Musk 在工程天份上及商業的控制成本上，甚至比Steve Jobs更勝一籌。

當然，Elon Musk的缺點也很明顯，他本身就是最大的不確定性。他本身是亞氏保加症，不善人際交往，在社交媒體甚至傳媒訪問下，也是諗到咩就講咩，常常語出驚人、有時候都搞不清他是說笑還是認真。然而，想更全面了解Elon Musk這個人，筆者強烈推介以下影片：

If You Hate Elon Musk Watch This Video — It Will Change Your Mind | Elon Musk's Speech

Tesla的基本面筆者不在此詳述，因為網絡上有很多youtube頻道和文章。簡言之，筆者最看好Tesla的manufacturing 部份、持續不斷的創新和換代(不單止車輛，還包括製造的工序、晶片和電池）、一體化鑄造、驚人的成本控制能力，以及其FSD自動駕駛技術(也是AI的能力)。Tesla有著像Apple 般的品牌價值、卻有著像小米般的成本控制能力。

Tesla的EV因此非常有競爭力，未來Tesla 可能只佔世界EV market 的20%市佔率，卻可能賺取了整個行業80%的利潤 [80/20定律]。

估值上，筆者簡評一下，Tesla目前每輛EV大概有$6,000 USD的盈利。目前$1,000USD左右的股價正反映500萬部EV的產能和銷量。[6,000 x 500萬 x 30倍P/E ~ $9,000億USD市值)

筆者預計Tesla在 2025-2026年達到500萬的EV產能和銷量。換言之，現價已完全反映2025年的EV產能和銷量，這是否意味住今天持有Tesla，直至2025年的潛在投資回報為0？ 這需要看2030年。

在2030年，Elon目標是2,000萬EV產能和銷量。然而，筆者對這目標是比較審慎，並非因為2,000萬產能難以做到，這只是工廠數量的問題，而是Demand 未必追得上。目前Tesla的銷量無需marketing expense，但當銷量去到1,000萬或以上時，就可能需要宣傳賣廣告，每輛車的盈利也有機會受壓。

筆者就2030年以下不同情況作出毛毛估的估值，主要是針對EV部份，每輛汽車而其餘業務包括FSD、supercharger充電站、Power wall、儲能Megapack、Solarcity、AI、潛在的汽車保險等業務，則暫時不作估值，視為安全邊際部份。

以下估值會以 每輛EV $6,000USD盈利毛毛估，這盈利在2030年可能會上漲(通漲&成本控制)，但亦可能受未來EV價格下跌&潛在marketing expense而下跌，所以繼續用$6,000USD毛毛估。

Very bull case: 2030年達到2,000萬EV銷量 + 其餘業務達到EV業務的30%+盈利

6,000 x 2,000萬 x 1.3 x 30P/E = 4.68T, 每股$4,665+。

未來9年潛在年率化回報： 約18.6%+

Bull case: 2030年達到2,000萬EV銷量，不考慮其餘業務的盈利

6,000 x 2,000萬 x 30P/E = 3.6T, 每股$3,589 + 其餘業務的估值。

未來9年潛在年率化回報： 約15% + 其餘業務的估值

[Remarks on 27/1/2022: 現時賣一套FSD為$12,000USD，當未來發展成熟，FSD的經營成本很低，現金利潤含量很高。因此假設2030年每輛EV的盈利不變 ($6,000USD)、每套FSD有接近$12,000盈利，賣一套FSD的利潤 相當於賣 兩架EV的利潤。

所以這Bull case同樣適用於: 沒有達到2000萬EV銷量, 但:

1) 1000萬EV銷量 + 500萬套FSD (penetration rate 50%), 產生同樣盈利; OR

2) 1300萬EV銷量 + 350萬套FSD (penetration rate 27%), 產生同樣阱利; OR

3) 任意比例上的組合, 產生 $6,000 usd x 2000萬 = $1,200億USD的盈利。

也會是相同估值: 2030年 $3,589 (包含FSD) + 其餘業務的估值 (E.g. supercharging network, solar energy, power wall, car insurance, robotaxi, 人型機械人, etc.)]

Normal - bull case: 2030年1,000萬EV銷量 + 其餘業務達到EV業務的30%+盈利

6,000 x 1,000萬 x 1.3 x 30P/E = 2.34T, 每股$2,334。

未來9年潛在年率化回報： 約9.87%+

Normal case: 2030年1,000萬EV銷量，不考慮其餘業務的盈利

6,000 x 1,000萬 x 30P/E = 1.8T, 每股$1,795 + 其餘業務的估值。

未來9年潛在年率化回報： 約6.7% + 其餘業務的估值

Bear case: 2030年500萬EV銷量，不考慮其餘業務的盈利

6,000 x 500萬 x 30P/E = 0.9T, 每股$897 + 其餘業務的估值。

未來9年潛在年率化回報： 約0% + 

考慮較大可能發生的Normal case  --> Bull case, 以15%要求回報率折現，Tesla 2021年尾的合理內在價值(毛毛估)為：[$1,795 ~ $3,589 / 1.15^9] = $510 ~ $1,020

而2022年尾的合理內在價值則為 [$1,795 ~ $3,589 / 1.15^8] = $586.5 ~ $1,173 

筆者目前計劃是繼續持有TSLA股票，TSLA股價非常波動，如果股價暴升可能會適量減持，如果股價暴跌會分注買入，但不多於30%的持倉。順帶一提，筆者認為Tesla的EV及FSD對Elon Musk的倚賴性已大大降低，不排除2025年或之前，Elon Musk可能會從Tesla退下來，專注在SpaceX業務。

以上純粹筆者個人投資操作和記錄，不構成任何投資建議，讀者必須自己做功課、並為自己的投資決定負全責。

90後管家2021年的回顧、個股點評＆估值

2021年是感恩的一年，雖然筆者的投資組合回報不佳，但在投資上卻有很多反思和學習的地方，筆者今次會將文章分為上下兩部份，上部份回顧投資組合，下部份是2021年生活上一些回顧。

I. 2021年投資組合回報

先重溫2020年年底的組合 (見上圖)，2021年筆者有近25隻股票，而其中阿里巴巴一枝獨秀佔比40%，當時的股價為$232.73USD，槓桿比率1.44倍。

2021年的組合比較集中 (見上圖)，除去了一些保險股 (友邦和中國平安)、銀行股 (中銀香港)、估值昂貴的安踏和港交所，以及指數ETF (VOO及QQQ)。核心持股仍然是FAAMG + TSM + 騰訊阿里，但在持股比重上就有不少變化。其中八大持股按次序分別為：

Tesla, 騰訊, 阿里巴巴, Google, Apple, Meta, TSM 以及 Microsoft。以上8隻已佔了125% NLV(即本金)，是集中投資。

第9隻持股完美醫療(1830.HK) 正如筆者之前提及，有60%持股筆者視為奉獻，每年股息會託一名弟兄轉贈非洲一名宣教士，所以實際持倉只有4.31 x 0.4 = 1.7%。

2021年YTD回報為 -8.79%，槓桿比率1.43，同期標普500回報為+27.7%，納指+22.4%，恒指-11.6%，見下圖。

而2020年3月2日射倉IB至今，組合回報為+28.09%，期間沒有存入或提出資金。同期標普500回報為+61.3%，納指+85.3%，恒指-5.1%，見下圖。

2021年組合最大升幅為2021年2月17日，組合+22.46%，甚至短暫超過QQQ，當時騰訊股價$757.5、阿里$267。

最大跌幅為2021年10月5日，組合-18.76%，組合最大回撤為-41.22%。

筆者有嘗試模擬如果2021年不做任何動作，2020年年底的組合在2021年的YTD回報約為 -4.80%，勝過目前組合，相信主要原因是2021年在騰訊和阿里不斷暴跌期間，筆者持續買入，最高峰時騰訊和阿里各佔組合NLV的40% (是下跌後再增持的40%)，而增持後股價繼續暴跌所致。

筆者本來預期今年的YTD回報會錄得-15~20%左右的嚴重虧損，畢竟極度重倉的騰訊和阿里今年分別YTD錄得-20%及-48%的回報。但幸得組合內美股的暴漲，令組合的虧損縮窄至-8.79%。

II. 2021年的投資學習和反思

中國企業的政策風險

2021年在中央的反壟斷、共富政策下，大量監管政策出台，影響多個行業、企業。當中很多政策是惠民的、長遠也是做大個餅、令多個行業、大小企業可以在良性競爭下健康發展。然而，長遠正面影響可能要5-10年以上才開始呈現，但大量的監管政策在短時間內推出、而且沒有任何先兆，部份更摧毀一個行業（E.g. 教育業)、嚴重影響一間企業的基本面等。

相對地，美國本身是一個自由市場，雖然也有反壟斷的政策，但企業有與政府抗辯、協商、打官司的機會。而一項政策從推行到實施，也會有一段時間讓市場去消化、企業去想對策應對。同時，美國出色的企業，往往是憑自身競爭力做世界的生意，而並非集中在美國市場。

筆者在投資中國企業前，其實也有考慮過中國市場的政策風險，中資股即使在反壟斷及共富政策前，也一直比美股有一個折讓的估值。然而，筆者也低估了中國政策對一間企業基本面及盈利增長前景的影響。未來，筆者在評估中國企業的估值時，會加上更大的安全邊際。

過份集中單一國家、行業、企業

筆者在2021年高峰期時，持倉近NLV 40%的騰訊和 40%的阿里，而兩間同屬中資互聯網平台企業。過份集中，不但考驗面對市場波動能力，更令組合的risk exposure大增，一旦個股出現估值錯誤、或意料之外基本面改變，可以對組合帶來破壞性影響。未來會盡量控制個股的持股比重在20%或以下 (股價升返上去另計)。暫時Tesla是個別例子，會控制在30%或以下，而騰訊則未找到合適(即護城河&盈利增長&估值上三方面皆合適)的換馬標的，所以暫時保留26%的倉位。

更好面對市場波動

今年雖然騰訊阿里面對暴跌、暴跌後再暴跌，組合也面臨大幅波動，但仍然沒有影響筆者的生活、工作、作息。這比起2018年中美貿易戰、以及2020年疫情下市場波動的自己，也有不少進步。面對市場波動仍是未來投資生涯一直的學習。

III. 未來Facebook page 和Blog方向

筆者一直腦中有不少想法、想寫不少文章，例如Tesla估值, Apple, Google, 騰訊派股京東等，但因忙碌於工作、家庭生活、教會生活等，實在沒有時間寫blog。 有時候在投資Group內剛好有討論，用手機回應了、就免得寫了，本來有想過將投資Group內的回應修葺成一篇Blog文，但亦沒有這時間。

未來，一些簡短的想法，可能會盡量在Facebook Page [按此]發表，也可能直接copy & paste在投資Group內筆者發表的一些對話內容。而Blog，筆者有想過發表週報，但實在太頻密，筆者也不想太緊貼股價，所以筆者會考慮在Blog發表月報、每月一篇、亦寫一下該月的一些想法、交易(如有) 背後的邏輯。 

IV. 個股簡單點評 & 合值

1. Tesla

由於內容太長，會在另一篇blog文發佈。[按此]

2. 騰訊

在2021年初，筆者的估值約 $650+，是考慮了主要業務30倍P/E + 部份投資業務。

從騰訊派股京東一事，筆者看了網上不少人的觀點(包括唐朝)，當中筆者的想法與紅猴最接近 —— 有正面(短期)、也有負面(長期)的地方，但筆者長遠會對騰訊的增長潛力 & 估值水平打一個折扣。筆者投資騰訊從來看好的都是微信+投資業務，而並非其遊戲業務。未來騰訊有機會減持更多大型平台經濟持股(例如美團、PDD等)，而投資方向也會從新興互聯網企業為核心，轉向更多投資硬科技。其中，騰訊的協同效應（包括使用自身微信流量＋閉環生態扶植新企業）會減少，短時間內培育出PDD這類獨角獸的機會 (哪怕只是1000間其中1間)也會減少，投資業務的增長潛力會打折扣。

以往，筆者在做騰訊估值時，會以SOTP的方式，以主業務盈利給予30倍P/E + 投資業務公允價值折讓。未來，筆者會視投資業務為安全邊際部份，單純以主業務盈利給予 25~30倍P/E估值。

根據IB盈測, 

2023年年底估值 = 2023EPS 19.3 RMB x 1.23HKD/RMB x 25~30倍P/E = $593.5 ~ $712.2

2021年年底估值 = $593.5 ~ $712.2 / 1.15^2 = $449 ~ $539

2022年年底估值 = $593.5 ~ $712.2 / 1.15 = $516 ~ $620 

根據唐朝，騰訊能分派每股約$100的投資持股而不影響其盈利，所以這額外$100, 可視為騰訊的安全邊際。即2021年 $449 ~ $539 (+$100); 2022年 $516 ~ $620 (+$100)。

筆者目前方向是保留20~26%的倉位作中長線投資，暫時未找到更佳的換馬標的去減持手上的騰訊至20%倉位，畢竟阿里已佈置了上限的20%，而美股估值上未有吸引標的。

3. 阿里巴巴
在2021年初，筆者的估值約$300+，是考慮了主要業務30倍P/E + 螞蟻 & 雲業務。

阿里巴巴在公布2022Q2業績後，盈利大減，我認為阿里的讓利措施會成為常態，所以需要下調估值。

根據IB盈測,

2023年年底估值 = 2024EPS 73.44RMB x 1.23HKD/RMB / 7.75HKD/USD x 25~30倍P/E  = $291.4 ~ $349.7USD, 即 $291.4~$349.7 x 7.75HKD/USD / 8股 = $282.3 ~ $338.8 HKD

2021年年底估值 = $282.3 ~ $338.8 / 1.15^2 = $213 ~ $256

2022年年底估值 = $282.3 ~ $338.8 / 1.15 = $245 ~ $294

上述部份考慮了分析師對阿里未來3年的潛在增長。另一方法是運用阿里FY2022 Q2 非公認會計準則淨利潤285.24億RMB 進行forecast P/E。

$285.24 x 4Q x 25~30倍P/E = 市值 $28,524 ~ $34,229億RMB, 對應股價 $161.5 ~ $193.8

在阿里公布2022Q2業績後，由於估值下調，安全邊際大減，筆者有在$140減持了部份阿里倉位。及後阿里在$110 (距離$140減持價下跌了~20%)，吸引力重現，加上騰訊派京東股票事件令筆者對騰訊的估值打折扣，所以筆者將部份騰訊倉位換馬去阿里，買回了之前$140減持的部份，而且買得更多。整體來說，是次換馬操作中資股的risk exposure 沒有增大，但騰訊 vs 阿里的持股比重變得更平均。如果忘記2020年$300的阿里，重新看待現時$110的阿里和未來增長潛力，阿里在2022年仍是值搏率極高的投資。
筆者目前方向是保留20%左右的倉位作中長線投資。

4. Google
Google是完美印鈔機，最大缺點是無法做中國生意。

有些人不喜歡Google 的廣告業務佔比太重。然而，在商業世界及市民日常生活消費中，廣告擔當著必要的角色。作為Google的投資者，出發點不應是用家喜不喜歡見到廣告，而是一間企業如果需要賣廣告，會在哪些平台賣？ Google (Google Search & YouTube) 和 Meta (Facebook & Instagram) 仍是最熱門選擇。

估值方面, 根據IB盈測,

2023年年底估值 = 2023EPS 129.06USD x 25~30倍P/E = $3,226.5 ~ $3,871.8

2021年年底估值 = $3,226.5 ~ $3,871.8 / 1.15^2 = $2,439.7 ~ $2,927.6

2022年年底估值 = $3,226.5 ~ $3,871.8 / 1.15 = $2,805.7 ~ $3,366.8

筆者今年曾在$2,028 ~ $2,914 增持，如果美股出現回調，筆者有機會增持Google至20%的倉位。

5. Apple

筆者視Apple 為品牌價值極高的消費品公司，亦掌握了用家的數據私隱權、Meta的基面本就比Apple大幅影響、Google為了保持Safari 的default search engine，每年要向Apple付巨額費用 。Apple的護城河極深，但筆者對Apple未來的盈利增長潛力保持審慎看法。未來手機、iPad、MacBook等的增長有限，VR/AR設備Apple有品牌優勢，但對於元宇宙能否像手機普及化，筆者仍抱存疑態度、Apple Car筆者也持審慎態度，主要是在成本控制方面難以勝過競爭對手Tesla，而Tesla在電動車上品牌價值不輸Apple。

估值上，IB分析師的盈測也比較保守。根據IB盈測，

2023年年底估值 = 2023EPS $6.18USD x 25~30倍 P/E = $154.5 ~ $185.4

2021年年底估值 = $154.5 ~ $185.4 / 1.15^2 = $116.8 ~ $140.2

2022年年底估值 = $154.5 ~ $185.4 / 1.15 = $134.3 ~ $161.2

現價$177.7，除非Apple的業績及 AR/VR & Apple Car能帶來重大驚喜、否則現價已反映未來兩年的增長，未來兩年難以取得15%的年化回報。

筆者今年曾在 $142 ~ $156.7 增持 Apple，之後在$162.3 ~ $177.85 分批減持。目前會繼續持有12%的倉位，有機會在回調時分注買回減持的部份。 

6. Meta (Facebook)

Facebook的估值在FAAMG中最低，但護城河也相對較弱，同時元宇宙的加大投資暫時存在不確定性，所以筆者會給予較低估值 (~25倍P/E), 持股比重也會維持不多於8-10%。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $17.13USD x 25P/E = $428.3

2021年底估值 = $428.3 / 1.15^2 = $323.8

2022年底估值 = $428.3 / 1.15 = $372.4

7. TSM

台積電是半導體龍頭，但半導體行業複雜並非筆者能力圈，加上筆者認為台積電需要不斷投入資本去保持半導體納米技術領先地位，一旦停止投入就有機會被競爭對手追趕。這種需要不斷投入資本以維持護城河的模式，筆者會打折扣，所以持股比重會維持5%左右水平。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $5.88USD x 25~30倍P/E = $147 ~ $176.4

2021年底估值 = $147 ~ $176.4 / 1.15^2 = $111.2 ~ $133.4

2022年底估值 = $147 ~ $176.4 / 1.15 = $127.8 ~ $153.4

8. Microsoft 

Microsoft 護城河很深，但估值太貴、沒有佔市場便宜的空間。筆者會直接給予30倍的P/E。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $10.53USD x 30倍P/E = $315.9

2021年底估值 = $315.9 / 1.15^2 = $238.9

2022年底估值 = $315.9 / 1.15 = $274.7

即使給予較高的35倍P/E, 2021的合理價為 $278.7, 2022年的合理價為$320.5, 仍然沒有水位。

如果市場出現回調，筆者會考慮在$300開始分注增持MSFT, 至最高10%持倉。

9. 中信國際電訊 (1883.HK)

班長、Larry、其他blogger都推介的收息股，不在筆者能力圈

筆者在減持部份中資股後想要停泊資金時，見這股賬面有8%股息，又沒有其他吸引標的，所以暫時停泊。

10. 新鴻基地產 (0016.HK)

鍾Sir愛股之一，年初在$108.4減持後，近月再出現$94的股價，5%的股息率，郭老太也增持。同樣，減持中資股後耆時停泊資金。

11. Amazon & 12. 京東(9618.HK)

Amazon 及京東的自營電商，一直以極低利潤率運作、靠成本控制去賺取盈利。這種低Profit margin 的運作模式，並非筆者喜愛的類型。鍾Sir也曾提及低利潤率的商業模式，容易受成本上升／產品因競爭價格下跌而出現盈利大幅下跌／虧損。

Amazon 相對看高一線，因為有AWS雲業務，但Amazon 公布Q3業績後，筆者也大幅下調其估值，減持了部份換馬去Google;

以往未有互聯互通，京東的京東數科 (Payment) 也算有看頭，但現時京東已被逼開放支付寶付費渠道，國內流動支付已被支付寶、微信支付、雲閃付壟斷。京東本身的雲業務也不突出，所以筆者也減持了，只留下小部份對沖阿里的電商業務及期待成本控制能力改善。

13. Visa

世界性消費股龍頭，但估值過高，亦受疫情影響。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $8.41 x 30倍P/E = $252.3

2021年底估值 = $252.3 / 1.15^2 = $190.8

2022年底估值 = $252.3 / 1.15 = $219.4

$200左右才會考慮分注增持

14. MC (LVMH)

MC(即LVMH)是歐洲國際名牌，走多品牌路線，旗下品牌如LV、Dior、Tiffany等相信不少女性都熟悉。

這是筆者今年在8月19日以 $616.7小注買入觀察，當時的forward P/E約30倍。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $26.16 x 30倍P/E = $784.8

2021年底估值 = $784.8 / 1.15^2 = $593.4

2022年底估值 = $252.3 / 1.15 = $682.4

筆者有機會在$650以下考慮分注增持

15. Nvidia

筆者在12月14日以$279.03 購入一股作觀察倉，不在能力圈。

根據IB盈測,

2024年EPS為 $6.29，若給予30倍P/E，2024年的合理價為$188.7。

即使給予50倍P/E，2024的合理價亦只有$314.5

以15%要求回報率折現至2022年尾為 $237.8。

現價非常昂貴，筆者亦無能力像Tesla般 透過預測EV銷量進行簡易估值，

筆者在2022年會繼續觀察。

展望

展望2022年，筆者仍會以持有優質股去面對潛在的加息和通漲。筆者仍然對中國的經濟及企業發展有信心，只是在風險管理上需要進一步控制注碼、做好資產配置、訂立更大安全邊際。未來一年的投資回報，也同樣取決於 不變的核心持股 - FAAMG + TSM + Tesla + 騰訊阿里。 新一年祝各位身體健康、成功面對市場波動、投資豐收！

以上純粹筆者個人投資操作和記錄，不構成任何投資建議，讀者必須自己做功課、並為自己的投資決定負全責。

V. 2021年的生活回顧

雖然執筆之時已夜深，但筆者仍是想要一些篇幅回顧2021年。想要看投資回顧的朋友可以離開。

2021年是感恩的一年，在工作上，今年被派到新的team A工作。本來筆者是希望派去另一Team B 的，因為該Team看似有更好的晉升前景。然而，人心籌算自己的道路，唯耶和華指引他的腳步。［箴言16:9］，筆者在這Team A反而遇到一位好上司，反而另一位同事被派去Team B，卻遇到比較麻煩的上司，心存感恩！筆者今年在工作上也越來越得心、我亦繼續熱愛自己的工作，嚴格來說，筆者不視這為工作，而是事業、我在社會上的發揮、貢獻的角色、職責。

在家庭上，今年踏入婚姻第2年，越來越適應兩人的相處。兩人既是一體，同時也是分別兩個獨立個體。在大部份時候，兩人盡量一同同行、互相遷就，哪怕該場合／活動並非自己所願；同時，兩人也是獨立個體，需要給予對方一定的私人空間和自由度，不能過多管束。希望我倆能繼續在天路上同行，直至返天家那天。

在教會生活奉獻上，感恩今年完整實踐了十一奉獻，亦有一些額外的奉獻和捐贈，沒有因為投資組合的巨虧而中斷。起初畢業單身的時代，人工雖然比現時少得多，卻能在給予家用及奉獻後，儲起半份糧投資；婚後，因著要供樓、家庭開支、雙方家庭的家用、多了外出用膳等，每月成為了月光族，初期有不少掙扎，因為不奉獻，變相可以儲蓄10%人工，但奉獻後，就是儲蓄0%，10%與0%，是無限的差距。感恩，每次奉獻也在提醒我金錢的主人是神，我只是管家，而神也是有預備和豐盛供應。我沒有因為月光族而為生活擔驚受怕，透過捐贈我也得著分享的喜悅，而神也在生活、投資中以不同的方式將金錢回饋於我。

在2021年最後一天，筆者在太太的鼓勵下一同參加了6:30AM的年終感恩晨更禱告會，非常感動，也再次復興了我禱告的心和新一年的讀經計劃。

展望2022年，可能經濟和疫情都充滿難關，但盼望在神的恩典與同在下，回望盡是感恩！

阿里巴巴 FY2022 Q2簡評

阿里巴巴在18/11(四)晚上發佈了 FY2022 Q2業績，收入增長29%，經調整利潤285億人民幣，按年下跌39%。阿里這份業績其實各方面收入增長都不錯，雲業務是最大亮點，唯獨核心電商業務財務數據卻非常難看，而且主要不是受監管政策影響，而是受激烈競爭所致，這足以令整份業績很差。

雲業務

先說雲業務，雲業務按年增長33%，經調整 EBITA轉正為盈利人民幣 396 百萬，長遠前景不錯。然而，有兩點需要注意：

第一，阿里的雲業務規模不及Amazn 及Microsoft，但增長慢於 Amazon AWS 的37% 和Microsoft Azure 的51%。有一些報告顯示阿里雲的增長亦不及華為雲。

第二，今份季報阿里雲務業是合併了釘釘的業務，所以33%的收入增長需要打折，實際阿里雲的增長及EBITA不及季報所見的亮麗。

核心電商

阿里核心電商的主要收入來源是客戶管理，當中包括了淘寶的收入，佔總收入比例的45%，也是利潤率最高的業務。今季度客戶管理的同比增長只有 3%，幾乎沒有增長。這是今份財報最大的問題所在。

阿里整體收入29%的增長，主要是來自其他增收不增利的收入(雲業務除外)，包括高鑫、盒馬、海外電商等。營收增長看似強勁，其實是高鑫等造成的錯覺，高鑫等收入大增的同時，成本亦大增，盈利時間表尚未明朗。

利潤方面，阿里今季在財報上受政策的影響已大幅減少，$180億的罰款已分兩次在上兩季度扣除，共富$1000億就尚未交待，可能已逐步計入infrastructure 的投資(包括淘特、高鑫、盒馬、菜鳥等)、對商戶的讓利措施上。今季業績難看，主因是剔除了二選一的霸權、對商戶的讓利措施後，受對手京東和拼多多的激烈競爭所致。

評論：未來電商的生態、與競爭對手的比較

優勢—阿里

阿里今年投入了大量資金在二三線城市、高鑫和盒馬(大潤發)的基礎建設等，長遠對社會有利，未來也相信會健康地增長和盈利，但未有明確時間表，不宜過份揣測；

商戶讓利的措施，包括很多本來向商戶收費的服務都變成免費，這亦提供了一個良好、健康的營商環境比中小商戶，讓他們能生存並賺錢，這與阿里的使命—— 「讓天下沒有難做的生意 」一致。

在讓利措施的實施後，筆者相信在未來阿里會成為最適合中小商戶營商的地方，這代表中小商戶會願意花錢花成本在阿里的平台上做生意，因為在這平台賣貨能賺最多的錢，長遠能讓阿里在電商界保持競爭優勢，儘管市佔率被搶漸漸已不可逆轉，但阿里大確率在未來5年能繼續在電商界成為龍頭地位，市佔率大於33% 都是可預見的。

讓利措施亦符合了中央的共富國策。因此阿里現時雖然受監管打擊最大，但長遠下來，京東和拼多多可能會比阿里面對更大監管風險。

然而，讓利措施的最大代價，就是客戶管理的收入大幅減少（與業績一致），以及利潤暴跌，畢竟客戶管理是利潤率最高的核心業務。因此，短期內得益最大的是中小商戶及消費者，損失最大的是股東。長遠而言，讓利措施能否再次鼓勵中小商戶投入更多資本主力在阿里平台銷售，使阿里利潤重返甚至超越以往的成績，需要觀望，筆者是傾向正面，但亦可能需要3-5年時間才能見到收成。

京東

以上也描述了阿里在未來電商的特色，就是成為最適合中小商戶營商的地方。至於京東，京東自營的模式主要都是向中大型供應商取貨、平台服務收入模式主要都是中大型品牌為主。憑著自營電商、3P 平台服務收入、優質的物流服務，相信京東會在中上游商品、中大型商戶版塊繼續搶佔市佔率，未來數年亦大機會成為消費者用戶體驗最良好的平台（主要是服務質素及物流方面）。而京東創造的不是最適合中小商戶營商的環境，反而是創造大量倉務和物流業職位，以配合中央共富策略。阿里要與京東保持優勢，就要看菜鳥物流能否做出比京東更低物流成本，在科技上的投入（如AR等)帶來的用戶體驗能否勝過京東。

拼多多

至於拼多多，憑藉補貼及團購商品，未來數年會繼續成為用戶量多，價格最便宜的平台，但由於基建設施仍欠缺、難以攻入上游商品市場，隨著用戶增量見頂，拼多多需要考慮持續發展及盈利問題，補貼不可能永遠持續。此外，在雪球上不時看到討論，一些中小型商戶在拼多多上賣貨是沒錢賺，甚至虧損的。但由於競爭對手都在蝕賣，如果你不加入一齊蝕賣增大流量、聲望，就可能會面臨倒閉，到時候Winner takes all。因此，筆者有理由相信不只拼多多是「苦活」，在拼多多上賣貨的中小型商戶也是在做「苦活」，但不得不做。

筆者自問對拼多多了解膚淺，不敢著墨太多免得獻醜，但筆者認為淘特仍然較難與拼多多競爭，反而盒馬線下連接線上的佈局有機會在農產品、生鮮電商、社區團購上殺出一條活路。

劣勢 —電商的惡性激烈競爭

中國電商規模和增長空間很大，如果三間電商做好自己的發展，不打價格戰，中國的電商市場絕對足夠讓三間企業保持不錯的收入和利潤增長。然而，現實並沒有這麼理想，京東和拼多多總會想瓜分更大的市佔率。隨著拼多多的萬億補貼開始發動價格戰，京東也加入以極低利潤率1.2%營運。而阿里亦不得不投入大量資本投入發展以作防守，嘗試保持龍頭位置。價格戰造成惡性的激烈競爭，三間企業的利潤都會受到嚴重影響。

坦白說，京東的業績的確是比阿里優勝，GMV增長遠勝阿里、用戶增長也強勁，但談不上是一份好業績，因為利潤率過低，一旦面臨成本上漲，會有一定營運風險。

長遠來看，可能要等到阿里、京東和拼多多的用戶增長見頂，滲透了整個中國市場，才會開始取消價格戰，三者憑自身優勢去競爭，屆時三間企業的利潤才會健康增長，但到時候阿里的市佔率，可能會比現在大大降低（但筆者深信仍高於 33.3%！)

評論：審慎觀望

如果你有認真看上述的內容，你應該會發現筆者對阿里的前景並非太負面，甚至是中性偏正面。

然而，阿里面對競爭對手的激烈競爭，需要投入大量資本以維持自身競爭力，而核心電商收入放緩和盈利大受影響都是事實，阿里的基本面已比1年前轉弱。

關鍵在於阿里的資本投入，到底是將來會變現成更強盈利能力的擴展、還是為了維持現有競爭力和盈利能力逼不得已的資本開支。兩者的差距會對基本面造成極大影響。

真正強大而深厚的護城河，是無需投入額外資本以維持現在的收入和盈利能力。投入額外資本，只是為了賺取額外收入和盈利的擴充。而阿里投入的資本開支，有部份未來可能會成功變現為新的盈利 （例如雲業務，高鑫、盒馬、菜鳥等)，但未有確實時間表何時盈利、有部份則是為了維持現有競爭力和盈利的必要投入 （如讓利措施、淘特等），所以阿里的財務方面雖然仍穩健，但護城河已被競爭對手削弱，定價權也大幅降低。

筆者對阿里的看法 由「中長線看好」，轉為 「審慎觀望」，期待2022的全年業績看到更多細節。

估值上，如果自由現金流未來3季相同，單從 市值 / 自由現金流角度來看，現時約31倍，已由上季的 嚴重偏低，變為 合理 （對應Facebook 26倍；Apple 27倍，Google 31倍，Microsoft 42倍）。

自由現金流的大跌是一次性事件還是未來數季或數年也會持續？筆者也不敢說，因為讓利措施相信中長期都會持續，新業務的資本投入也不會這麼快就結束。

這裡筆者與朋友說笑：

美股：估值高？ 透過業績盈利增長，拉返去合理估值 中資股：估值低？透過業績盈利暴跌，拉返高去合理估值。

由此可見，中美的龍頭公司，在優質度上真的高下立見。

增持還是減持？重點在於持股比重

阿里基本面受影響，但現時的投資值搏率還是有的。

如果筆者現時沒有持有任何阿里，筆者可能會考慮直接建倉 5%，並且持續下跌的話繼續增持，例如每跌10% 再增持1%資金，至最終 10%持倉。個股5%或10%的持倉，對於20隻個股以上的投資組合來說，也算是大倉／重倉。

但筆者現時是持有近20%的持倉。對筆者來說，繼續持有20%的阿里，機會成本是將同等資金投入大市（如VT）或其他優質股 （如Google、Tesla、Apple等)所帶來的潛在回報。

因此，對筆者來說，關鍵並非認為阿里是否已見底，未來是否看好，而是以現價來比較，未來5年投資回報能否跑羸VT, Google, Tesla, Apple等。

考慮了現時基本面轉差的事實，加上核心電商收入、整體利潤、自由現金流大幅轉差的情況下，筆者認為下跌後17.5%本金的持倉仍是過高，所以會減持。所得資金部份已投入在Tesla，部份則會暫時減槓桿，保留子彈，在適當時機才出手增持Tesla Google Microsoft 等股票。

後記 —感想

筆者今次完美實現了散戶的高買低賣。不開心和掙扎當然是有的，筆者至今投入阿里的資金是眾多投資中最多的，自阿里在香港上市時開始建倉，之後一直有增持，在高峰期$29X也有小注買入，當時的邏輯是：「優質股以合理價買入，$29X的阿里，Forward P/E 只有約30倍，而且還有雲業務、開通滬深港通等潛在利好，估值合理，買入！」

最終，阿里的優質度不如我起初分析的，電商競爭的激烈也超乎我預期，二選一的政策也是事後才知道，更重要是過份集中投資單一股票，資產配置上錯誤，所以面臨重大損失，交了沉重學費。

這損失，已勉強足夠在香港付一層樓的首期。

目前騰訊同樣是過份集中投資 (40%持倉)，會否重蹈覆轍也很難說，但暫時基本面未見重大影響，筆者會在適當時機減持。

Tesla 是筆者目前最愛和最看好的企業，但基於估值昂貴，加上阿里巴巴的教訓，筆者也時刻提醒自己不能過份集中投資。面對市場價格波動不是問題，分析錯誤基本面轉壞才是最大威脅。

下一篇文章，如無意外想較詳細地寫一下Tesla，也可能會寫一篇文章簡評一下Google。

免責聲明：以上純粹筆者個人操作，不構成任何投資建議。

看好就不能減持? 有犯錯就不能修正？難道價值投資不包含資產配置？

 自從筆者公布減持部份阿里巴巴至FAAMG後，零星地網民問我「一邊看好、一邊減持」有沒有矛盾。部份是中性地因為好奇而詢問，筆者很樂意解答，畢竟都是知識上的交流。但部份一看用詞就知道是帶有惡意的，是要Challenge我的，也俗稱 "Hater"，其實筆者不屑回應。

以上提問，其實筆者已數次在不同渠道解答。筆者亦自以為在上一篇Blog已寫得很清楚，無需再出Blog回應。但至今仍然有零星網民詢問、或少數Hater 藉此攻擊我，那我亦借此機會來個知識上的交流。

眾所周知，價值投資最基本是「低買高賣」。在低於合理價時買入，高於合理價時考慮賣出。然而，「是否看好一隻股票，就不能在低於合理價減持？」

如果是一般情況，一隻個股佔你本金的5%, 或10%。即使面對監管風險，甚至股價腰斬，繼續持有、有子彈就增持，這非常合理。但如果一隻個股、或同類型兩三隻個股佔你本金的80%，面對同一風險及股價腰斬，而市面上仍有很多其他優質企業，而估值處於合理甚至便宜水平時，你的選擇就可能不一樣。

答案就4個字：「資產配置」

舉一個實例：

假設你今天必須先賣出手上所有股票，全換成現金，不論賬面賺蝕，然後利用今天這筆資金重新投資。

（情形有如由證券行A射倉去證券行B，但採用 賣出-入金-買入 的方式）

你會否每隻股票買回與之前相同比例？可能會，也可能不會，會稍作微調。

筆者的操作-「忘記買入價，每天視為Day1」就是相同情況。

過往，筆者非常看好中國經濟，以及騰訊巴巴兩間企業，亦對自己面對市場波動的能力有信心，最高峰時投入了超過80%本金在騰訊 & 巴巴。這80%不是起初的80%，是下跌後，持股比例減少了，再繼續增持投入，仍然維持80%  --> 這可能是起初的100%本金了 (錢從何來? 就是槓桿，以及手上其他美股升了接近一倍的盈利而來）

面對中概股監管風險 & 股價暴跌了50%，筆者雖然仍然看好兩間企業的長遠發展，但短期仍充滿不確定性，而我亦發現之前高估了自身面對市場波動的能力，80%本金放在騰訊和巴巴有點過多，甚至影響生活質素。

同時，美股FAAMG的Q2的盈利增長比我預期更高，變相估值需要上調，股價由稍貴變成合理，甚至少少平。

基於以上因素，筆者重新調配資金，將14% 巴巴調倉去FAAMG，難道就不是價值投資？

即使你認為不是，也沒問題，筆者自己的投資和操作，只對個人負責，無需別人認同。

我空閒免費寫blog 和Facebook 出post, 也只是為了自己記錄，不是要教人投資，更不是要爭取名利開patreon 什麼的。

此外，如果因為被「價值投資」4個字框住自己，明明調倉後會持股更安心、長遠持貨能力更強，但都堅持「看好就不能減持」、「股價低於買入價就不能減持」。這樣，即使你有$1億資產，你財務自由了，心靈「自由」嗎？

筆者重申，我非常看好阿里巴巴未來的發展，否則我就不會仍然持有本金20%的持倉，而是會直接清倉。

免責聲明：以上純粹筆者個人操作，不構成任何投資建議，投資者必須對自己的投資負責。

FAAMG Q3業績後簡評+操作

這文章其實筆者已在Facebook Page post了。 不過考慮到自己將來有機會回顧今天的操作，而blog 比Facebook page 更容易找到舊文，所以在此re-post:

初步睇，Google業績亮麗，估值唔貴；已在業績後 @$2766 加注GOOGL; Google最大的缺點，就是無法食埋中國市場，否則就是一台完美印鈔機！

Microsoft 業績正常，扣除一次性稅務盈利後，稱不上大驚喜，估值稍貴，維持4.2%左右持股，不買不賣；

Facebook 業績合格，Apple私隱政策對FB盈利影響比預期小，代表廣告效益低左，商戶仍然要在FB （also IG) 落廣告，畢竟性價比高的廣告平台不多，主要就是google (google + YouTube) & Facebook (FB + IG)，不過我認為要觀察多幾季。估值上是平，但metaverse 的轉型仍存在重大不確定性，維持7%左右持股，不買不賣；

Apple業績合格，雖然因供應問題令收入稍微miss, 但盈利meet到預期。估值上合理，不貴也不平，保持14.5%左右持倉不買不賣。

Amazon 業績反而比較失望。Amazon 電商一直靠控制成本去盈利，物流成本的上升可能是暫時的，但人力成本的上升卻不是，如果無法轉傢消費者（例如prime 加價），都幾大影響。

而即使Amazon prime加價（相信唔敢加太多），可能只是恢復返本來應有的盈利，而且只是「關注中」，未知未來半年至一年會否加，不過大機會。

而Microsoft office 加價、Tesla 加價，都會比原先賺多左盈利，而且已經宣布了

咁呢方面Microsoft Tesla 比較優勝🤔 

考慮了基本面、增長前景和估值，現價Google 比Amazon吸引很多

因此，績後我減持了部份Amazon, 一股Amazon@$3307.52 剛好換到一股GOOGL@$2914 + 一股FB@$317.14。

這樣對目前持倉就比較舒服了。

免責聲明：以上純粹筆者個人操作，並非投資建議，投資者要對自己的投資負責

重新審視阿里起初的買入決定，對共富的看法， 最新的持倉

投資最稀缺的正是確定性。確定性愈高的企業，就適合投入愈多的資本，反之亦然。投資要取得豐盛回報，並不需要取得30%、50%的單次年回報，反而要持續取得確性高的15%年回報。

重新審視阿里的基本面

阿里巴巴最近的不確定性持續上升，股價也持續下跌。筆者正想藉這機會重新審視巴巴的基本面，看看起初買入阿里巴巴時的原因會否已經有改變或消失。

筆者在以前的帖文提過，筆者之所以認為阿里巴巴優質，是因為當時認為：

1) 未來能繼續保持電商業龍頭優勢；

2) 支付寶配合電商業務和菜鳥物流，達致三重盈利，線上收租股概念；

3) 領先的雲業務，作為第二增長引擎，參考Amazon的成功，巴巴未來增長潛力巨大。

以上因素加上估值偏平，筆者自2020年10月開始選擇重倉阿里。當時，筆者甚至認為：

 4) 阿里的基本面優於騰訊。

現在單考慮財務數據和估值，阿里巴巴絕對是超平，所以今天的重點亦不在數字上，而是審視基本面、護城河、存在的不確定性。筆者以下會審視當初重倉買入阿里的原因，看看這些原因會否已經改變或消失。

1. 電商業競爭激烈，需要投入資本以維持競爭力

電商業的競爭比想象中更激烈。以往阿里不需投入額外的資本，就能維持電商龍頭優勢，食住中國從線下零售轉為線上電商的增長，錢景無限，是一台印鈔機。

然而，面對競爭對手燒錢式的搶佔市佔率，阿里現時不得不投入更多資本以維持本身的護城河、競爭力，這代表阿里的護城河沒有想象般深，有所削弱。2021年5月阿里公布2021財年年報時，公布會將未來新增利潤全投入重點戰略領域，當中包括持續燒錢的社區團購。這筆投資的回報如何？是否比起回購股份更用得其所？答案是未知，不確定性上升了。

2. 雲閃付及微信支付即將進入淘寶，三重盈利模式受損

筆者曾經看好阿里成熟的三重盈利模式：交易、支付、物流。然而，8月騰訊阿里宣布互聯互通，及後雲閃付已率先登錄淘寶，不久將來預計微信支付也能成為淘寶的支付工具。

騰訊和阿里兩間互聯網巨頭，若果是合作，當然是好事。但筆者傾向兩間巨頭只是「表面上合作」，實際上仍是激烈競爭。在這層面上，騰訊比阿里更受惠。筆者認為在內地，微信支付比支付寶更普及。以往由於淘寶天貓在電商獨大，微信支付一般用於阿里系以外的小額支付，包括平日餐廳用餐等，而網上購物 (電商) 則以支付寶取勝。論量(普及度)，微信支付佔優；論額，支付寶佔優。

隨著微信支付登錄淘寶，以微信支付本身的普及優勢，加上近期京東和拼多多在電商的堀起，筆者認為微信支付很大機會超越支付寶 (或者已超越了)，而銀聯的雲閃付本身也與騰訊有合作關係，變相支付寶更受打擊，三重盈利模式面臨受損。

3. 雲業務的未來增長現不確定性

隨著近日國資雲的傳聞，阿里未來最大的第二增長引擎—雲業務面臨不確定性。

目前消息雖然未經證實，但隨著近日中央加強對科網巨頭的監管、當中也包括大數據的使用，筆者認為中央在不久將來真的很大機會要求國企將敏感數據轉至國資雲。四川國資雲的官網介紹有提及採用阿里雲計算技術方案，阿里是有錢收？還是無償？真的不好說，畢竟內地並非行資本主義，中央若要求一間企業無償協助，或蝕錢協助，佢真係做得出。

根據筆者「極片面」的理解，阿里雲的優勢就在Iaas 和 Paas，包括數據的儲存和處理。國資雲的出現，目前對阿里雲的影響未知，但不確定性上升了，這是事實。

4. 騰訊比阿里更優質，包括與中央的關係

2021年1月，當時筆者才正式詳讀唐朝的文章，亦自此改變了對騰訊價值的看法。包括：

1) 騰訊不再是在做產品，它的社交平台不是搖錢樹，而是種植搖錢樹的土壤。亦自此，騰訊沒有對手，只有合作伙伴和潛在合作伙伴。

2) 遊戲已不再是騰訊的主業，社交平台和投資才是騰訊確定性最高的業務。

3) 騰訊在賺錢上很克制，為了維持微信的用戶體驗，廣告暫時都是有限的，而騰訊會議(中國版的Zoom/Team)、騰訊文檔 (類似Google Doc) 企業版仍然是免費的，近日也有消息指騰訊考慮微信雲存儲付費服務，以及微信企業公眾號的電商，這些未來都充滿利潤變現的商機。

4) 騰訊目前無需投入額外資本，也能維持它的護城河和競爭力。即使其他企業挾巨資，也無法動搖騰訊微信平台的護城河。

5) 中國畢竟並非行資本主義。在美國這些資本主義國家，企業有一定的Bargaining power，可以與國家政府談判甚至對抗、在法庭上解決紛爭、反壟斷的訴訟。而在中國，一切由中央說了算。在中國這政權凌駕一切的營商環境下，騰訊與中央的關係、配合中央政策發展的方針等，明顯遠遠優於阿里。

綜合以上各點，起初重倉買入阿里的原因未至於消失，但也面臨一些改變，不確定性也上升了。

即使騰訊現時面對上升的監管風險，在考慮現時的不確定性、基本面及潛在回報後，騰訊目前仍然是中國市場最有投資價值的股票之一(特別是中國＋科網的主題)，自2021年1月起也是筆者的首要增持對象。

調倉阿里

基於以上的原因，筆者認為即使阿里目前估值偏低，34%的持倉仍然是過高，20%左右的持倉比較合適。因此筆者在8月30日將14%持倉的阿里ADR (BABA) 清倉，將資金轉入FAAMG + Tesla & TSM。當時筆者在Facebook Page就提及，這次調倉不是出於回報的考慮，乃是出於不確定性和資產配置的考慮。事實上，長期持有原來34%的阿里，長遠回報可能會比今次調倉更高，而事實上，往後幾天BABA的反彈和升幅，也高於FAAMGTT。

這次調倉錄得六位數的虧損。事實上，這虧損並非調倉當日才發生的，在阿里股價下跌時已漸漸形成。對筆者來說，Realized loss & unrealized loss 也沒有太大分別，因為筆者的投資原則是 「持有 ＝ 買入」，每天視為Day1 重新審視手上的資產，作出當時認為最適合的配置。我不可能望住我以前有$100咁去做投資決定，我現在得返$85，就要根據現況做我認為最好的決定。

面對這次虧損，筆者也必須承認有犯錯、需要改善的地方，包括：

1. 集中投資，但不應太重倉一隻股票，除非這企業真的有極強大的護城河，並且對這股票有非常透徹的了解

話是這樣說，但筆者目前又超級重倉另一隻股票——騰訊了，希望不會造成第二次錯誤。騰訊與阿里有一點分別，一是護城河的強弱分別，二是阿里主要是出於個人的分析、考量而做出買入決定，而騰訊除了是出於個人考量，也是尊敬的唐朝做足功課、對騰訊有透徹了解才買入，算是半抄功課，半自己做分析、考量。

2. 持守紀律按計劃執行

筆者本來就是視阿里ADR(BABA)為現金替代物，想要在騰訊下跌時換馬，但最後沒有按計劃執行。筆者本來認為阿里的估值本身就比騰訊偏低，當騰訊出現暴跌時，阿里很大機會跌得比較少，從而可以將BABA換馬騰訊，佔市場更多便宜。但事實上，筆者的如意算盤沒有打響，阿里進一步下跌的幅度不遜於騰訊、甚至比騰訊更多，所以筆者遲疑了原先的計劃，並沒有在增持騰訊的同時減持阿里，結果是賣在接近最低位。

3. 不要輕視中國的政策和監管風險

筆者本來因為看好中國未來10年的經濟發展大於美國，所以採取中國：美國 2:1 的配置。看好中國多於美國的方向沒有改變，但美國本身的資本主義市場，的確對資本企業存在優勢，例如歷任總統也會以美國股市的上漲為榮，但中國則以企業的壯大會否影響政權作為更大考慮。

基於以上原因，筆者認為即使看好中國，也要加大美股的配置，甚至可多考慮做中國生意 (受惠於中國經濟發展) 的美國優質企業，例如Apple, Microsoft 和 Tesla (Google 和Facebook則沒有這方面的優勢) 。即使投資中國企業，企業與中央的關係、是否能配合中央的政策發展和方向，也是關鍵考慮因素。

對共富的一點看法

筆者對中央提出的「共富」看法，是正面多於負面。共富不是「共產」，是先富帶後富、提高中產及基層整體收入和生活水平的理念。短期內，富人和企業股東的利益可能會受損(例如反壟斷、捐錢)，但長遠而言，當國民佔大多數的中產及基層人士收入提升，優質企業也能因此提升收入、賺取更多利潤，是正循環。然而，萬一中央處理不慎、稍有差池、或監管力度太大、太傾斜，共富的確有機會變成共產，屆時富人及企業的上進及發展動力減弱，就變成負循環。

在應對共富策略上，騰訊的兩次500億捐款 (其實嚴格來說並非「捐款」(=捐左就冇左)，而是投資，只是這投資不以盈利回報為指標，而是以創造了多少社會價值為指標）、面對未成年人打機監控後快速推出100間「未來教室」的發展方向等，足見騰訊在迎合中央的政策方向上、其配合度、執行力、創意力，與阿里高下立見。

最新持倉

現時年初之今回報率約為 -7.91%，槓桿比率1.42，組合進一步下跌51%才有斬倉風險。

筆者目前有13隻持股，五大持倉依次為

  1) 騰訊 (700.HK)  (中國、社交平台、科技、投資);

2) 阿里 (9988.HK) (中國、消費、電商龍頭、雲計算);

 3) Google (GOOGL) (Search Engine絕對壟斷、Youtube無需自製內容、AI、潛在黑科技利潤變現); 

4) Tesla (TSLA) (電動車、能源、AI、發明、未來的無限可能); 

5) Apple (AAPL) (強大品牌消費 (customer loyalty)、極高利潤率、強大自由現金流、硬件及軟件、裝置上的安全、私隱度、和壟斷)

這五大持倉已佔組合NLV(資產淨值) 的100%，是集中投資。未來不排除會再上調Apple的持股比例、在阿里回升後降低阿里的持股比例。

若果你要集中投資5間公司，你又會選擇邊5間呢？歡迎留言。

以上純粹筆者個人操作，不涉及任何投資建議

面對中概股暴跌的近況 & 調倉增持 GOOGL & TESLA

 近日有數個投資Group都問我近況、集中持倉中概股如何面對市場波動等，也有網友在筆者的blog文留言詢問類似事情。

就在筆者打算昨晚出一篇帖文講近況時 (其實內容已經有了, 畢竟已在鍾Sir的投資group內回覆)，昨日(20/8) 下午發生了兩件事情，令筆者的持倉有部份變更:-

第1件事： Tesla AI day, Elon Musk 提出 "Tesla bot" 

這事雖然仍在計劃階段，但卻令筆者非常驚嘆！第一個反應是「好癲！黑科技！」 Robotaxi 之類的 「夢」，筆者過往亦聽唔少，但認為很遙遠。但筆者低估了Tesla，沒想過Tesla會打算做 人型Robot。

再想深一層，的確，技術上 自動駕駛與人型Robot 的AI技術是相通的，而且Tesla 自動駕駛的強項正是 以鏡頭作為視覺去進行判斷，這技術比起激光雷達的自動駕駛更能應用在人型Robot上。

Tesla製造人型Robot，完全改變了筆者對Tesla這間公司的價值看法。Tesla 不再只是一間電動車公司 (其實早就不是了)，更是一間領先的AI公司。筆者相信Elon Musk只要仍健在，他會盡力召集世界各地的精英去完成呢件事。

而Robot的天花板，遠遠大於電動車。Robot絕對不會只用於電動車自動駕駛上。先不要說家庭用的Robot，我覺得這有點太遙遠了。反而，將人型Robot賣給政府執行危險任務、賣給企業作商業用途，這些都是比較近的。從投資者角度，Robot低成本的硬件（當然需要晶片)，卻能透過訂閱軟件去賣一個高價錢，讓我聯想起Apple手機的超高利潤。

我相信Tesla Robot會發生、會商用，可能也需要10年的時間，屆時可能已經2030年之後，但我仍沒有想過如此快就會發生，我以為人型機器人(較普及地)商用是我退休後，講緊2050年之後的事。而Tesla作為先驅者，在Elon Musk帶領下、以及匯聚了世界各地的頂尖科技人才，筆者認為Tesla 在低成本+量產人型Robot上最快成功的概率很大，最大的威脅是Google。

調倉增持Tesla

好了，吹奏完Tesla。基於筆者對Tesla的基本面價值有重大改變 (上調)，筆者決定增持。錢從何來呢？自然就是換馬。筆者立即審視了手上持倉，將1) 非核心持股 或/及 2) 護城河較弱 或/及 3) 估值上較高 的股票篩選了出來，決定如下：

1. 清倉 小米 (1810)

2. 清倉 Sea Limited (SE)

3. 清倉 FUTU

4. 清倉BEKE

5. 減持 完美醫療 (必瘦站) (1830) (註: 必瘦站正如筆者之前提及，有一半持倉是收息作捐款用途，這部份我已視為「不屬於自己」）

這些持股有部份錄得盈利 (小米, SEA, 必瘦站)、有部份錄得虧損 (FUTU, BEKE)，但對筆者來說沒有分別，筆者不在乎買入成本價及賬面盈虧 (更正確的說法是：筆者經常提醒自己不要在乎)，筆者的投資原則是：「忘記買入價，每天視為Day 1，根據個股現時股價及估值重新分配資金，做出當時認為最正確的配置」，因此，持有＝買入，舉例：

筆者持有約40%倉位的阿里巴巴，成本價約$250，現時股價約$160。

跌了這麼多，要不要加注？要唔要減持? 筆者的做法是：

忘記買入價，假設今天筆者手上持股全部轉為現金，股價$160的阿里巴巴我打算買入多少？40%是過多？(減持)、適量？(繼續持有，不動）還是太少？(增持)

回到換馬的議題，筆者本來打算將這筆資金完全押注在Tesla身上，但當我烤問自己兩個問題：

1) 你是否對Tesla這間公司有透徹了解？ 答案是NO，筆者自問不太了解Tesla，而且Tesla雖然是一間優質的企業，有機會改變整個人類社會發展，但仍然存在相當高的不確定性。投資最稀缺的就是確定性。

 2) Tesla現在估值如何？答案是比數年前平了很多，但仍然是非常、非常貴！一間好的公司，如果沒有好的價格，就不是好的投資。Tesla再好，估值極貴也是事實，如果投資者堅持想投資，是可以的，但需要控制注碼。

因此，筆者決定將這筆資金的一半注碼放在Tesla，另一半放在另一間公司。這間公司 1)是Tesla最大的威脅，同樣擁有大量AI黑科技 ; 2) 估值仍然合理，甚至是偏平。

這間公司，不是Apple，不是其他電動車公司，而是Google。

第2件事：Bloomberg App更新了盈測數據

正因為筆者打算增持Google，所以特意再Check一次Bloomberg App，之前筆者對Google的估值大約是$2776。

一打開Bloomberg App (免費，大家可以自行download)，發現因著上次Q2業績，Bloomberg盈測有所更新：

AAPL Est. PE 26.42 (2021-09)

GOOGL Est. PE 25.54 (2021-12)

FB Est. PE 22.11 (2021-12)

MSFT Est. PE 33.91 (2022-06)

以上估值全部均上調。以護城河來說，Google、Apple、Microsoft的護城河比較強，Facebook的護城河相對比較弱 (但仍然好強)。

估值上，Microsoft 比較偏貴，雖然Office365加價無疑是對收入&盈利重大利好，估值得以再上調，但未平到可以佔市場便宜的程度。

Apple 護城河很強 (極強大的Customer Loyalty)，但未來增長存在不確定性。

相較之下，Google 是估值比較偏平，同時15%以上的增長仍然可預期 ，Google Q2業績給予筆者最大的感覺是：只要人在網絡的逗留時間多左，Google就有辦法從人身上賺更多的錢。

筆者暫時給予Google最新的合理估值 (毛毛估) 是30倍Forward P/E, 即大約 $3,186。

因此，筆者決定將一半的資金投放在Tesla (@$675.78)，另一半資金投放在Google (@$2707)。

最新持倉

筆者目前的最新持倉如下，其實也沒有太大變動：

目前年初之今(YTD)回報率為-18.41% (以IB計算的淨資產變化為準)。槓桿1.46倍，整個持倉進一步下跌48%才有斬倉風險。

如何面對現時中資股暴跌？

今年YTD 資產淨值由高位下跌了約33.5%，暫時是還好，畢竟騰訊跌至$450仍在筆者的購買計劃下，再跌就沒有子彈了，只能換馬。

現時槓桿比率約1.46, 整個倉可承受額外48%左右的跌幅。如果騰訊跌穿$400，甚至$350，同時美股又暴跌，到時就真係好大壓力。

筆者認為投資有以下幾點是必需的：

1) 對投資的公司有透徹了解

2）心中對這些公司的合理估值有把尺

3）適度分散 （也是資產配置）

4）時刻提醒自己需要面對市場波動

筆者自己投資，大部份都是大型股，雖然好重倉騰訊阿里，但也有適度分散。

筆者看好未來10年中國經濟發展（國運）多於美國，但同時美國的企業是做世界性生意、並且具有創新，非常優質 （甚至比騰訊阿里有過之而無不及)。

所以筆者的資產配置是考慮 中國 ：美國 ＝ 約２：１持倉。

目前約

~41%騰訊

~37%阿里

~38% FAAMG

~12% Tesla

~6% TSM

<10% 其他

內地消費股如安踏以及港交所並非不會考慮，只是估值太貴，換左去更能佔市場便宜的騰訊阿里。

筆者的持倉全部都是大型成長股，波動好大，而且有槓桿，我想大部份人都不適合這樣配置。

但筆者的投資思路正是這樣的。

當然，筆者也考慮了自己的情況和風險（面對市場波動）接受能力：

-我暫時不缺現金流

-有穩定工作

-尚算年輕

-（自以為）能承受總資產50%的波動

針對(4) 面對市場波動，筆者也想分享自己的做法。面對市場波動的能力，當然因性格而異，但亦可以隨著投資經驗（及經歷）、對一間企業的基本面及估值認知程度（真知 vs. 抄功課？）、以及經常看一些心靈雞湯提醒自己，慢慢地訓練出來。

對大部份投資者而言，面對市場波動才是最困難的一課，是一生的學習，筆者自己是「經常」重覆看唐朝這篇文章去訓練及提醒自己需要面對市場波動 （估計看了超過20次）:

我的第一难和你的第一难

成長股組合 vs. 現金流組合

最近也有一些討論提及成長股組合 vs. 現金流組合。

筆者認為，不論是現金流組合（防守型的收息股和債券有一定比例）還是成長股組合都好睇個人，兩者都是價值投資，兩者都可行，最重要是適合自己的情況。

如果數年後筆者和太太生左小朋友（當然，控制唔到)，並且太太打算辭去工作，筆者都好大機會會調倉部份去現金流資產。但就目前情況來說，全倉優質成長股是最適合筆者，也是筆者覺得最舒服的投資組合。

希望筆者以上冗長的分享，能為你這個讀者帶來一丁點價值！

免責聲明：以上純粹筆者個人操作，不涉及任何投資建議，每個人需要為自己的投資負責。