進一步換馬新經濟股 + 騰訊粗略估值 + 剖析「唐朝」的估值方法

筆者最新拜讀內地著名隱世高手「唐朝」的《價值投資實戰手冊》 (現在才讀, 有點遲), 對估值的概念有了新的領受。「估值」, 一言敝之, 就是一個「比較」的過程, 比較不同資產的盈利能力。

亦因此, 不存在所謂「半倉」、「空倉」的概念, 只是將手上資金在自己能理解的投資範圍 (能力圈) 中, 選擇投資回報率明顯較高的那個。當股票爆升、預期報酬降低, 甚至比類現金資產 (例如債券、mortgage link等) 更低時, 就將股票轉入回報更高的類現金資產 —— 就是這麼簡單, 說白點, 永遠都是滿倉, 只是在定期進行資產配置。

基於上述想法的轉變, 加上筆者的目標是建立長遠能達致15%以上年化複利回報的投資組合, 筆者昨晚(13/1)決定清倉長遠回報難以達標的次優質股/煙頭股 (也稱價值股), 恰好這大部份都是舊經濟股。

14/01/2021 開市後市價賣出

新鴻基地產 (0016.HK) 清倉 @ $108.4

領展 (0823.HK) 清倉 @ $70.44

港鐵 (0066.HK) 清倉 @ $45.1

中銀香港 (2388.HK) 清倉 @ $24.5

必瘦站 (1830.HK) 減持部份 @ $3.13 (原因: 潛在回報不錯, 但畢竟是具有風險的非核心持股)

筆者必須澄清, 以上企業在疫情受控經濟恢復的情況下, 有潛在20%的增長空間 + 股息收入, 今年的回報甚至會跑羸一眾優質成長股。

筆者的換馬原因僅是因為: 比較兩者的長遠盈利增長、雙方的ROE等數據後, 筆者偏見地選擇後者。以上操作並不代表筆者正確。

現時筆者持有的「舊經濟股」, 只剩友邦和中國平安。 (港交所、必瘦站算舊經濟嗎? 哈)

以上所得資金, 筆者將大部份用作增持以下股票:

13/01/2021 美股買入

Facebook (FB) 估值偏低, 極小注增持 @ $251.82

-當一間企業想要賣廣告, 最cost-effective的選擇必定是 Google Search & Facebook, Facebook從商業價值角度仍是一間偉大企業。儘管近日的MeWe / Signal 移民潮, 或會影響Facebook的內在價值, 但Facebook的廣告價值無法被取代。近日的股價回落已反映上述憂慮, 但基於Facebook已算是筆者美股的重倉之一、加上有政治風險、盈利增長缺催化劑等, 只極小注增持 

阿里巴巴(BABA) 估值偏低, 增持 @ $228.13

-筆者已有多篇文章論述巴巴的內在價值, 不重覆

京東 (JD) 估值合理, 增持 @ $88.83

-筆者看好京東的長遠電商業發展。憑著自營的高科技物流網絡, 京東現在已開始進入收成期, 並並且有可能進一步改善Profit Margin。然而, 京東現在的市值卻比 1) 仍在嚴重虧損、2) 每年需要持續投入大量資本、3) 沒有自家物流網絡、4) ARPU遠低於京東、5) GMV疑似有水份的 拼多多 (PDD) 還低28%！

-筆者認為原因是 1) 京東被低估 ; OR 2) 拼多多被高估 ; OR 3) 兩者皆是。

14/01/2021 港股買入

騰訊控股 (0700.HK) 合理偏貴, 增持 @ $625

騰訊的增持, 絕對是高追, 筆者需要多花一點筆墨解釋 (或嘗試合理化)。

高追增持騰訊

首先, 增持騰訊的決定, 是昨晚讀畢唐朝書本中一篇關於騰訊的文章(按此)時已經決定好。這篇文章改變了我對騰率的看法 —— 或者說, 現在才開始了解騰訊在做什麼。

當時筆者的心態是: 明天 (14/1) 開市就利用賣出舊經濟股的資金市價盤買入一手騰訊, 預計也是$590左右的範圍 (前收$596)。

怎料, 一開市就是 $608的價格 ($600的心理關口...), 我立即遲疑了, 想要觀察一下會否回落。

怎料, 再看時股價已經是$62X的水平！筆者畢竟已賣出了舊經濟股, 早已留了一注資金換馬騰訊，加上騰訊作為港股最看好的兩隻股票之一 (另一隻是巴巴), 持倉量卻一直遠低於巴巴。

不買不安樂, 把心一橫, 筆者就用市價盤買入, 結果就是$625的價格。

增持後, 騰訊的持倉約佔NLV的9.49%, 平均買入價由$450.5上升為$508.7。 

(相較之下, 巴巴的持倉佔NLV 40.5%)

組合槓桿比率下調為 1.37倍。

騰訊的估值簡述

1) SOTP 的方式 - 待研究

筆者將騰訊分為兩部份 - 主要經營業務部份 (P/E 30倍) 及 賬面被低估的投資部份 (上市公司以持股成本入賬、另外還有一大堆非上市公司)。

這可以用SOTP的方式將前部份純利 x P/E 30倍 + 後半部份計算投資公司的市值 (主要只能計算頭幾大上市公司 + 財報顯示的未上市公司總市值) x 拆扣率。

有關詳情, 筆者有待深入研究, 但相信計算出來的市值會比現價要高。

2) 唐朝的估值

唐朝給予騰訊的合理估值為3年後 66,000億人民幣 +/- 10%。

以今日匯價 1.199計算 (人民幣升了很多! 其實是與美元掛勾的港元跌了很多)

66,000rmb x 1.199 hkd/rmb =  $79,134港元市值, 即大約三年後每股 $825 HKD。

$825 / 買入價 $625 = 132%, 相等於 3年的複合年回報只有 9.5%, 而且沒有任何安全邊際。

3) Bloomberg 的盈測 - 2021/12/31

Bloomberg預計2021/12/31 的EPS為$15.983RMB, 即 $15.983rmb x 1.199 hkd/rmb = $19.16HKD

$625 / $19.16 = 預測市盈率 32.6倍。

3) DCF的方法 - Learning Finance

可參考此片: https://www.youtube.com/watch?v=YQpNFnYfRpY

4) Bloomberg 的盈測 - 利用 2023/12/31 的EPS 折舊

Bloomberg 預測2023/12/31 的EPS為$24.63RMB, 即 $24.63rmb x 1.199 hkd/rmb = $29.53HKD

a) 給予30倍P/E, 2023/12/31 的合理價為 $29.53 HKD x 30 P/E =  $885.9

以15%的rate of return 進行discount, 2021/01 的合理價為 $885.9 / (1.15)^3 = $582.5

以上計算未給予任何安全邊際。

現在市場普遍給予騰訊的定價約 30倍 - 40倍P/E,

b) 假設給予35倍P/E再計算, 2023/12/31 的合理價為 $29.53 HKD x 35 P/E = $1033.6

對應2021/01 的合理價為 $1033.6 / (1.15)^3 = $679.6

同樣未考慮任何安全邊際。

因此, 筆者在$625的買入點, 絕對是偏貴水平, 而且沒有任何安全邊際, 可謂高風險。

除非3年後市場仍願意給予騰訊35倍的P/E, 或盈利增長持續勝預期, 這樣筆者$625的摸頂, 才有機會產生15%的複利回報。

剖析「唐朝」的估值方法

上述第4個方法其實像結合 P/E & DCF 兩者, 也與唐朝在書中所用的估值方法原理同出一轍。

唐朝的捷徑估值方法為: 

3年後的盈利 / (要求回報率 - 無風險利率 (or 永續增長力) / 2 。

心水清的讀者, 就會了解 1 / (要求回報率 - 無風險利率) = P/E

所以這條算式又可以寫成：

3年後的盈利 x 合理P/E / 2

二分之一, 正正與以下數值相等：

1 / (1.15)^3  x 0.75

似曾相識嗎? 用文字表達就是：

1) 三年後的盈利 x 合理P/E, 得出一個3年後的合理估值

2) 將上述估值以15%要求回報率折舊至今日的合理估值

3) 再為今日的合理估值給予 25% 的安全邊際。

就是這麼簡單！這就是「唐朝」的估值方法！

套用在騰訊身上, 結合Bloomberg的盈測數據, 唐朝認為騰訊的理想買入點 就是：

$582.5  x 0.75 (25%安全邊際) = $436.9

這不是騰訊的「合理價」, 而是理想買入點、值得重捶出擊的買入點！

如果騰訊再有機會見此價，筆者也必定重捶出擊！

免責聲明： 以上純粹筆者個人操作，不涉及任何投資建議。