2022年1月份月報 - FED揭示加息縮表、各大科企公布2021業績 & 分析

今次是第一份月報，筆者刻意在2月5日這星期結束後才發布1月份月報，除了因為農曆新年較忙碌外，亦想等埋FAAMG等幾間巨企公布業績。因為數間美股科企都公布了業績，今次月報內容會比較長。

上月（31.12.2021) 持倉：

截止5.2.2022，最新組合持倉：

2022年YTD回報為 -3.72%，槓桿比率1.33。

聯儲局放風多次加息及縮表

1月份的市場氣氛有極大轉變。 FED 放消息今年大機會會縮表 （Quantitative Tightening, QT)時，筆者減持了部份持股以減槓桿。原因是（以下純粹個人看法，並不一定正確）：

1）今年減買債和加息都在筆者預料之內，息率從0% 加到 3.0% 我也不會對估值有太大調整，因為我本身用的25-30倍PE, 正是對應 中長線 3-4% risk free rate；

2）然而，QT卻出乎意料(本以為會是2023以後)，而加息的次數也可能比預期的3-4次要多。雖然現在有過剩流動性，銀行隔夜逆回購規模達1.9萬億美元（有追看 匯君兄 就知我講咩）。如果QT 規模 <= $1.9萬，對金融市場的影響或許無想象中大，但現階段未知QT規模，市場的波動性可預見會增加。對於無槓桿的人（持股<=100%）影響不太大，因為我們無法time the market，以優質股應對通漲和加息仍然遠勝現金。然而，對於使用槓桿的人（包括筆者），短線的波動性大增可帶來斬倉風險（註：筆者的組合能承受50%左右的跌幅）

3) 因此，筆者在消息公布後，也減持了部份持股，一方面減槓桿，另一方面保留子彈，一旦優質股的股價回落時，有能力選擇增持更多；若果股價沒有回落而是繼續上升，滿倉的組合 (>100%) 也沒有捐失，只是賺少了。再次強調，筆者的做法並非嘗試Time the market，而是預早做好風險管理，prepare for the worst。（註：筆者自2020年3月開始，沒有為組合投入任何新增資金。並非在囤積現金，而是家庭開支太大每月都是月光族...)

個股點評 & 本月交易

1) Tesla (TSLA)

Tesla Q4業績如預期般亮麗。然而，重點是電話會上Elon Musk提及的内容，其中幾項包括：

-Tesla現時沒有再working on $25,000 car

-Tesla 2024年前不會再走減價策略

-2022年好大機會FSD 會成熟 (Elon Musk往往過份進取和樂觀，筆者心中的時間表是2025年)

-FSD成熟後，automonous car這"asset" (資產)的價值會大幅提升，大部份人都沒有重視／低估了其價值

-Optimus Humanoid Robot 有機會才是 Tesla 的end-product, 也是Tesla 2022年最重要的product development，未來Tesla bot 有機會替代labour成為世界經濟的foundation，有助應對人口老化問題及令人類無需做厭惡性工作

(很宏大但很遙遠的夢想！以Tesla目前的技術、加上Tesla如果在如此早期就開始重點發展人型robot，Tesla的確有機會是最早成功研發 general-use 的人型robot！)

(註：specific-use 的robot (不論是否人型) 很多公司一早已投入研發，但general-use的人型robot，Tesla可能會是最早、投入最大量資源研發的一間公司)

-2022年不會有新的量產車型推出 (預計Cybertruck 的量產工序仍有困難，最快2023年有望量產)

-2022年尾會尋找地方宣布起 "多於一間" Gigafactory

-Dojo 未來有機會賣比其他公司做AI training (有機會衝擊 Nvidia的 GPU地位?)

對於Elon Musk提出的內容，筆者是充滿驚喜、也是偏向正面的，Tesla bot的發展比預期更早（但預計也要2030年後才會看到較大progress)，upside potential 會更大(成功的話可以大10倍以上)，但同時不確定性 (Dream)更多。

筆者有兩個感想：

1) Tesla雖然已是世界市值頭幾名的公司，但正如副CEO朱曉彤所講，Tesla仍是一間初創公司, 發展的方向都不斷調整緊；

2) 雖然筆者都覺得Elon Musk 常常dream "too big", 亦覺得好多野最終可能會delay / 沒有實現, 不過另一方面又會想, 呢啲 "Big dream", 暫時世上除左Elon Musk, 又真係冇乜邊個有機會實現到。如果單靠EV 業務 & FSD 已足夠撐起現時估值，咁有時額外dream 下，都唔係壞事。

交易方面，筆者在FED放風QT後，以$1047.54 賣了部份Tesla以減槓桿，並計劃若果股價回調，會分3注買回、每跌5%一注，若果股價沒有回調，買唔返都冇所謂。

（註：Tesla 在$1000以下才開始對筆者有吸引力。可重溫筆者的blog文，2022年對Tesla 的估值為 $586.5 - $1173。 如果實現very bull case, 2022的估值可高達 $1500左右。正因為Tesla 仍在合理區範圍內，筆者不會大幅減持，只會小部份減持以減槓桿。）

賣出 @ $1047.54

買入 @ $987、$938、$891 (計劃買回的三注，每跌5%一注)；

由於股價繼續回調，筆者繼續增持至最高30%的持倉:

買入 @ $846.5、$804.2 (同樣每跌5%一注)。

2) 阿里巴巴 (9988.HK)

筆者本月將騰訊的部份持倉換馬阿里巴巴，詳情見另一篇Blog文 (按此)

騰訊 賣出 @ $442.4;

阿里巴巴 買入 @ $119.0

筆者預期阿里巴巴電商業務會平穩增長，主要是提供穩定的現金流，且不會像Amazon & 京東 的自營電商般受供應鍊問題嚴重影響盈利 & 自由現金流(甚至虧損)。而阿里的雲業務未來數年是極大亮點，從Microsoft、Amazon的雲業務持續增長，亦給予筆者信心。筆者已說服自己忘記之前$300的阿里，而是以現在$110 - $120 的價格看未來的投資值搏率，保守估計至少值$160~$200以上。

未來股價回升的話，筆者或會減持阿里的持倉，與其他FAAMG的持股比例相約。

3) 騰訊 (0700.HK)

筆者以往投資騰訊並非為了其遊戲業務 （雖然提供了不錯的現金流），而是看好其微信及投資業務。反壟斷及共富政策下，騰訊的投資業務邏輯出現改變，雖然仍會將資金投資初創企業、減持較成熟企業，但相信會減少了投資互聯網／平台企業，亦難以利用以往的閉環生態 ＆ 流量優勢短時間內孕育像 拼多多 這類互聯網／平台獨角獸。騰訊的投資業務或會從以前 「成為培植搖錢樹的土壤、透過投資涉足自己的短板」變為「普通、但國內仍首屈一指的創投、私募基金 Private Equity」。

未來騰訊或能保持平穩增長，但不及阿里巴巴的雲業務亮眼。因此，筆者下調了騰訊的估值、降低了其持股比例、將部份資金換馬了阿里巴巴。

此外，Meta (FB) 發表Q4業績後，股價暴跌了25%，動態市盈率 (PE TTM) 17倍，比騰訊更便宜，與阿里巴巴相約。

Meta 和騰訊兩者雖有不同的地方 (例如騰訊同時是最大的遊戲公司、音樂公司、文學公司、亦有龐大的投資業務)，但也有相近地方 (兩者同是通訊軟件／社交平台，騰訊約13億用家，而Facebook在世界各地有29億active users)。

Meta 單靠廣告業務盈利已是整間騰訊的1.5倍。騰訊的吸引力頓時大減，

筆者因此進一步減持了騰訊至14.58%的持倉，未來預計會減持至10%與Apple & Microsoft相約。

(註：Apple & Microsoft 是更優質的企業，只是騰訊在估值上比較便宜，值搏率相對較高。）

賣出 @  $463.4 & $478.4 (由於派發了$13的京東實物股票，相等於上月的 $476.4 & $491.4)。

4) Meta (FB)

承上文，Meta現時的估值只有TTM PE 17倍，表面上非常便宜。市場其中一個擔心是 Tiktok (抖音) 短視頻帶來的重大威脅。這方面，筆者的看法如下：

首先要分清楚廣告的分別。Meta 和 Google 雖然同屬廣告公司，但性質上卻不同。 Meta 與 Tiktok 主要是 Display Ads，透過豐富內容吸引顧客注意。落廣告的商戶是主動方、而顧客是被動方，透過廣告製造本來沒有的Demand；而Google 則主要是 Search Ads (也有部份Display Ads，例如網頁的banner ads, youtube的廣告等)，顧客透過keywords 尋找合適的商品，落廣告的商戶是被動方，顧客才是主動方，在search keywords時，顧客本身已有Demand，只是心裡未必有特定產品／牌子，而廣告可影響該顧客的決定。

Display Ads 需要找到針對性的客戶群，了解 & 追蹤他們平日的喜好、熱搜、談話內容等，才能提高廣告的效益，這亦牽涉了顧客的私隱權。而Apple IOS14 的privacy change 正正揑住Facebook條頸，大大降低了其廣告效益，卻對Google的影響不大，因為顧客在Google 的Search Engine 是主動搜尋keywords。Google的護城河比Facebook深，亦比Meta這企業優質，無容置疑。

(註：作為用家，廣告雖然影響用戶體驗，但筆者作為股東並不討厭廣告公司，亦不會因為一間公司的盈利主要來自廣告業務而抗拒。因為商業世界需要廣告，廣告亦幫助顧客找到自己合適 & 喜歡的產品 & 服務 —— 雖然不少廣告是誇大而失實的)

然而，Display Ads 仍是必需的存在。有些產品或服務，差異性比較大、並非必需品，本身就是需要Display Ads 而非 Search Ads 以吸引顧客。

而Tiktok的短視頻雖然有優勝之處，但針對的顧客可能不夠廣泛、熱潮持續時間亦比較短、製作成本更大、內容也較難reusable；

相反，Facebook 及 Instagram 的Display Ads (主要是圖片 & 文字) 在上述數點仍有優勝之處，而部份廣告本身就是圖片＆文字更加合適 (Tiktok及Facebook的廣告優劣比較，可按此參考此youtube link)。

Digital Ads 的市場很大，Meta 在Display Ads 可能被 Tiktok 大幅搶市佔率，但Facebook 與Instagram 仍然非常賺錢 ，難以被競爭對手取替 (Tiktok, Twitter, Snapchat, etc...)，仍然有海量用家、廣告業務上仍然有定價權。

然而，筆者認為Meta存在三大隱憂：

1. 元宇宙Metaverse 的加大投入，未來數年可能大幅影響盈利和自由現金流，甚至令盈利下跌而非增長。目前元宇宙仍是一個Dream，元宇宙在商用層面及遊戲層面可能有不錯發展，但筆者目前仍相當質疑元宇宙的社交層面應用、亦不認為在元宇宙meeting 會比實體/Zoom/Team優勝；

2.  Instagram的潛在分拆才是最大風險。 Instagram 是Meta 非常重要的資產，比Facebook更深受時下年輕人喜愛。近日Meta一單反壟斷案上訴失敗，worst case 是Meta 有機會要分拆Instagram & WhatsApp，這是極大風險，甚至比Tiktok的威脅更可怕。然而，正常應該唔會去到咁惡劣，最多罰下錢／將來類似收購有難度／要改動一下平台細則＆條款以幫助市場競爭；

3. Meta 管理層的能力相對其他科網巨企比較遜色。Meta 嘗試過發展不同業務，但至今只有收購Instagram 是比較成功，WhatsApp收購至今仍然無法實現任何現金流或盈利，受反壟斷監管上升下，相信不會有下一間 "Instagram" 會被Meta收購。如何令Instagram在時下及未來年輕人間繼續受歡迎，以及發展第二條S Curve，是重大挑戰 (元宇宙真會成功嗎?)

無論如何，Meta 的護城河雖然比Apple, Amazon, Google, Microsoft 遜色不少，但仍是賺錢能力非常強的公司 (Both 盈利 & 自由現金流)。現時TTM PE 17倍，若將盈利全數當作股息派出（或進行回購），股息率高達 100 / 17 ~ 5.88%。當然，未來因著元宇宙的加大投入 ＆ 市佔率受Tiktok搶佔，盈利有機會增長大幅放緩、甚至下跌。今年的TTM 17倍PE，出年可能會變成20、甚至22倍。而平穩增長的Google (TTM PE約25倍) 則明顯是比FB更優的選擇。

基於以上數點，撈底Meta需要非常小心，也需要控制注碼。筆者也有在FB暴跌後象徵式增持了小部份，目標持股比例不高於 5 - 8%。

買入 @ $238.66

5) Apple (AAPL)

公布業績前，Apple 的估值偏貴，筆者也減持了部份持股以減槓桿。

公布業績後，業績亮麗，超越分析師預期。然而，筆者仍對Apple 未來的增長維持保守 & 謹慎態度。Apple 加大 Apple Car & AR/VR設備的投入，或會影響未來盈利及自由現金流，而這兩項發展前景筆者有保留。現價$172.5 買入未必能帶來15%的要求年回報，筆者會待股價回落至$150左右水平才考慮分注增持，至最高10%持倉。

賣出 @ $171.54 & $160.76 (公布業績前)

6) Microsoft (MSFT)

Microsoft 的Q4業績不錯，扣除匯率影響後，EPS約$2.03，估值維持 $243.6 ~ $270。現價買入無法佔市場便宜、帶來15%的要求年回報。筆者會待股價回落至$270左右水平才考慮分注增持，至最高10%持倉。

按計劃買入 @ $284.8 & $270.0 (公布業績前)

7) TSM

筆者在$125.43減持了部份以減槓桿，主因是半導體行業不在筆者能力圈 ＋ 這行業需要不斷投入大量CAPEX 以維持龍頭競爭力，持股比例想要維持約5%水平。若果在能力圈的話，TSM算是平穩帶來~15%增長的優質企業。維持2022年底估值 $127.8 ~ $153.4。

8) Google

在FAAMG都公布了業績後，考慮現時估值水平、確定性及未來增長，Google在5間企業中明顯是相對出色。

Google Search 維持32.5%的驚人增長，Youtube廣告的增長雖然看似放緩，只有25.4%，但這部份沒有考慮 Youtube Premium subscription 的收入。Youtube Ads 的business model 本來就是肯比錢的訂閱premium、唔肯比錢的人就睇廣告，所以兩者不可分割。包含Youtube Premium subscription 的 Google Service Q4增長為36%，因此Youtube的增長仍然相當驚人。

事實上，筆者認為只要Google 能保持 15%+ 的收入 & 盈利 & 自由現金流增長，就已經值 25-30倍的forward P/E。

而Google 的雲業務、AI能力、Waymo 自動駕駛等，仍有潛在的盈利變現能力。

因此，筆者將Google的理想持股比例由 20% 上調至 25%。

買入 @ $2532.47 (業績前) & $2875.0 (在AMZN公布業績後)

9) Amazon (AMZN)

Amazon Q4盈利增長98%，但其中大部份內自投資Rivian的賬面盈利，需要扣除。

扣除後Q4 EPS 只有 $8，按收市價 $3,152.8，Forward P/E 為 $3,152.8 / $8 / 4Q = 98.5倍。

Amazon的電商業務大受供應鍊及人力資源成本大增影響，造成虧損，拖累整間企業的核心盈利及自由現金流皆暴跌，而供應鍊及人力成本高企的問題預計2022年仍未見解決。

然而，Amazon 的AWS業務和廣告業務非常亮眼。雲業務市佔第一的AWS增長40%，經營利潤增長48%、廣告業務增長33%。廣告業務收入超越Youtube 廣告收入 (未計Youtube Premium部份)。

Dave Lee在其youtube頻道就指出，現時Amazon 市值$1.6 trillion，但單是AWS業務的operating income 給予 50倍 multiple，AWS業務的valuation已值 $1 trillion。

這大概就是Amazon在業績後暴升13%的原因，電商業務的差表現早已預期，而AWS業務和廣告業務遠超預期。

現時投資Amazon，主要就是投資其AWS及廣告業務，同時預計隨供應鍊問題緩和後，電商業務的盈利和自由現金流能回復正常水平。

然而，筆者認為現時估值下，Google的確定性更高，比起Amazon更吸引。因此筆者在業績後賣出了手上僅存的1股AMZN，換馬GOOGL。筆者會繼續密切觀察AMZN，不排除待股價回落時重新買回。

賣出 ＠ $3286.32 (業績前) & $3136.94 (業績後)

10) Visa (V)

Visa業績亮麗。筆者太貪心，在業績前設下了 $191的限價買入盤，股價短暫回落至$195.65後就回升，未能增持。

如未來股價回落至$200 - $210左右水平，筆者會考慮增持。

11) Nvidia (NVDA)

象徵式在 $220.52 增持了一股。

12) 新鴻基地產 (0016.HK)

這本來就是短暫停泊資金，因應美股下跌，在$95.2減持換馬美股。

13) 京東 (9618.HK)

由於騰訊派發了京東實物股票，令京東持股比例上升，而筆者偏好阿里多於京東，所以賣出了部份持股。

賣出 @ $280.8

P.S. 以上純粹筆者個人投資操作和記錄，不構成任何投資建議，讀者必須自己做功課、並為自己的投資決定負全責。