90後管家2021年的回顧、個股點評＆估值

2021年是感恩的一年，雖然筆者的投資組合回報不佳，但在投資上卻有很多反思和學習的地方，筆者今次會將文章分為上下兩部份，上部份回顧投資組合，下部份是2021年生活上一些回顧。

I. 2021年投資組合回報

先重溫2020年年底的組合 (見上圖)，2021年筆者有近25隻股票，而其中阿里巴巴一枝獨秀佔比40%，當時的股價為$232.73USD，槓桿比率1.44倍。

2021年的組合比較集中 (見上圖)，除去了一些保險股 (友邦和中國平安)、銀行股 (中銀香港)、估值昂貴的安踏和港交所，以及指數ETF (VOO及QQQ)。核心持股仍然是FAAMG + TSM + 騰訊阿里，但在持股比重上就有不少變化。其中八大持股按次序分別為：

Tesla, 騰訊, 阿里巴巴, Google, Apple, Meta, TSM 以及 Microsoft。以上8隻已佔了125% NLV(即本金)，是集中投資。

第9隻持股完美醫療(1830.HK) 正如筆者之前提及，有60%持股筆者視為奉獻，每年股息會託一名弟兄轉贈非洲一名宣教士，所以實際持倉只有4.31 x 0.4 = 1.7%。

2021年YTD回報為 -8.79%，槓桿比率1.43，同期標普500回報為+27.7%，納指+22.4%，恒指-11.6%，見下圖。

而2020年3月2日射倉IB至今，組合回報為+28.09%，期間沒有存入或提出資金。同期標普500回報為+61.3%，納指+85.3%，恒指-5.1%，見下圖。

2021年組合最大升幅為2021年2月17日，組合+22.46%，甚至短暫超過QQQ，當時騰訊股價$757.5、阿里$267。

最大跌幅為2021年10月5日，組合-18.76%，組合最大回撤為-41.22%。

筆者有嘗試模擬如果2021年不做任何動作，2020年年底的組合在2021年的YTD回報約為 -4.80%，勝過目前組合，相信主要原因是2021年在騰訊和阿里不斷暴跌期間，筆者持續買入，最高峰時騰訊和阿里各佔組合NLV的40% (是下跌後再增持的40%)，而增持後股價繼續暴跌所致。

筆者本來預期今年的YTD回報會錄得-15~20%左右的嚴重虧損，畢竟極度重倉的騰訊和阿里今年分別YTD錄得-20%及-48%的回報。但幸得組合內美股的暴漲，令組合的虧損縮窄至-8.79%。

II. 2021年的投資學習和反思

中國企業的政策風險

2021年在中央的反壟斷、共富政策下，大量監管政策出台，影響多個行業、企業。當中很多政策是惠民的、長遠也是做大個餅、令多個行業、大小企業可以在良性競爭下健康發展。然而，長遠正面影響可能要5-10年以上才開始呈現，但大量的監管政策在短時間內推出、而且沒有任何先兆，部份更摧毀一個行業（E.g. 教育業)、嚴重影響一間企業的基本面等。

相對地，美國本身是一個自由市場，雖然也有反壟斷的政策，但企業有與政府抗辯、協商、打官司的機會。而一項政策從推行到實施，也會有一段時間讓市場去消化、企業去想對策應對。同時，美國出色的企業，往往是憑自身競爭力做世界的生意，而並非集中在美國市場。

筆者在投資中國企業前，其實也有考慮過中國市場的政策風險，中資股即使在反壟斷及共富政策前，也一直比美股有一個折讓的估值。然而，筆者也低估了中國政策對一間企業基本面及盈利增長前景的影響。未來，筆者在評估中國企業的估值時，會加上更大的安全邊際。

過份集中單一國家、行業、企業

筆者在2021年高峰期時，持倉近NLV 40%的騰訊和 40%的阿里，而兩間同屬中資互聯網平台企業。過份集中，不但考驗面對市場波動能力，更令組合的risk exposure大增，一旦個股出現估值錯誤、或意料之外基本面改變，可以對組合帶來破壞性影響。未來會盡量控制個股的持股比重在20%或以下 (股價升返上去另計)。暫時Tesla是個別例子，會控制在30%或以下，而騰訊則未找到合適(即護城河&盈利增長&估值上三方面皆合適)的換馬標的，所以暫時保留26%的倉位。

更好面對市場波動

今年雖然騰訊阿里面對暴跌、暴跌後再暴跌，組合也面臨大幅波動，但仍然沒有影響筆者的生活、工作、作息。這比起2018年中美貿易戰、以及2020年疫情下市場波動的自己，也有不少進步。面對市場波動仍是未來投資生涯一直的學習。

III. 未來Facebook page 和Blog方向

筆者一直腦中有不少想法、想寫不少文章，例如Tesla估值, Apple, Google, 騰訊派股京東等，但因忙碌於工作、家庭生活、教會生活等，實在沒有時間寫blog。 有時候在投資Group內剛好有討論，用手機回應了、就免得寫了，本來有想過將投資Group內的回應修葺成一篇Blog文，但亦沒有這時間。

未來，一些簡短的想法，可能會盡量在Facebook Page [按此]發表，也可能直接copy & paste在投資Group內筆者發表的一些對話內容。而Blog，筆者有想過發表週報，但實在太頻密，筆者也不想太緊貼股價，所以筆者會考慮在Blog發表月報、每月一篇、亦寫一下該月的一些想法、交易(如有) 背後的邏輯。 

IV. 個股簡單點評 & 合值

1. Tesla

由於內容太長，會在另一篇blog文發佈。[按此]

2. 騰訊

在2021年初，筆者的估值約 $650+，是考慮了主要業務30倍P/E + 部份投資業務。

從騰訊派股京東一事，筆者看了網上不少人的觀點(包括唐朝)，當中筆者的想法與紅猴最接近 —— 有正面(短期)、也有負面(長期)的地方，但筆者長遠會對騰訊的增長潛力 & 估值水平打一個折扣。筆者投資騰訊從來看好的都是微信+投資業務，而並非其遊戲業務。未來騰訊有機會減持更多大型平台經濟持股(例如美團、PDD等)，而投資方向也會從新興互聯網企業為核心，轉向更多投資硬科技。其中，騰訊的協同效應（包括使用自身微信流量＋閉環生態扶植新企業）會減少，短時間內培育出PDD這類獨角獸的機會 (哪怕只是1000間其中1間)也會減少，投資業務的增長潛力會打折扣。

以往，筆者在做騰訊估值時，會以SOTP的方式，以主業務盈利給予30倍P/E + 投資業務公允價值折讓。未來，筆者會視投資業務為安全邊際部份，單純以主業務盈利給予 25~30倍P/E估值。

根據IB盈測, 

2023年年底估值 = 2023EPS 19.3 RMB x 1.23HKD/RMB x 25~30倍P/E = $593.5 ~ $712.2

2021年年底估值 = $593.5 ~ $712.2 / 1.15^2 = $449 ~ $539

2022年年底估值 = $593.5 ~ $712.2 / 1.15 = $516 ~ $620 

根據唐朝，騰訊能分派每股約$100的投資持股而不影響其盈利，所以這額外$100, 可視為騰訊的安全邊際。即2021年 $449 ~ $539 (+$100); 2022年 $516 ~ $620 (+$100)。

筆者目前方向是保留20~26%的倉位作中長線投資，暫時未找到更佳的換馬標的去減持手上的騰訊至20%倉位，畢竟阿里已佈置了上限的20%，而美股估值上未有吸引標的。

3. 阿里巴巴
在2021年初，筆者的估值約$300+，是考慮了主要業務30倍P/E + 螞蟻 & 雲業務。

阿里巴巴在公布2022Q2業績後，盈利大減，我認為阿里的讓利措施會成為常態，所以需要下調估值。

根據IB盈測,

2023年年底估值 = 2024EPS 73.44RMB x 1.23HKD/RMB / 7.75HKD/USD x 25~30倍P/E  = $291.4 ~ $349.7USD, 即 $291.4~$349.7 x 7.75HKD/USD / 8股 = $282.3 ~ $338.8 HKD

2021年年底估值 = $282.3 ~ $338.8 / 1.15^2 = $213 ~ $256

2022年年底估值 = $282.3 ~ $338.8 / 1.15 = $245 ~ $294

上述部份考慮了分析師對阿里未來3年的潛在增長。另一方法是運用阿里FY2022 Q2 非公認會計準則淨利潤285.24億RMB 進行forecast P/E。

$285.24 x 4Q x 25~30倍P/E = 市值 $28,524 ~ $34,229億RMB, 對應股價 $161.5 ~ $193.8

在阿里公布2022Q2業績後，由於估值下調，安全邊際大減，筆者有在$140減持了部份阿里倉位。及後阿里在$110 (距離$140減持價下跌了~20%)，吸引力重現，加上騰訊派京東股票事件令筆者對騰訊的估值打折扣，所以筆者將部份騰訊倉位換馬去阿里，買回了之前$140減持的部份，而且買得更多。整體來說，是次換馬操作中資股的risk exposure 沒有增大，但騰訊 vs 阿里的持股比重變得更平均。如果忘記2020年$300的阿里，重新看待現時$110的阿里和未來增長潛力，阿里在2022年仍是值搏率極高的投資。
筆者目前方向是保留20%左右的倉位作中長線投資。

4. Google
Google是完美印鈔機，最大缺點是無法做中國生意。

有些人不喜歡Google 的廣告業務佔比太重。然而，在商業世界及市民日常生活消費中，廣告擔當著必要的角色。作為Google的投資者，出發點不應是用家喜不喜歡見到廣告，而是一間企業如果需要賣廣告，會在哪些平台賣？ Google (Google Search & YouTube) 和 Meta (Facebook & Instagram) 仍是最熱門選擇。

估值方面, 根據IB盈測,

2023年年底估值 = 2023EPS 129.06USD x 25~30倍P/E = $3,226.5 ~ $3,871.8

2021年年底估值 = $3,226.5 ~ $3,871.8 / 1.15^2 = $2,439.7 ~ $2,927.6

2022年年底估值 = $3,226.5 ~ $3,871.8 / 1.15 = $2,805.7 ~ $3,366.8

筆者今年曾在$2,028 ~ $2,914 增持，如果美股出現回調，筆者有機會增持Google至20%的倉位。

5. Apple

筆者視Apple 為品牌價值極高的消費品公司，亦掌握了用家的數據私隱權、Meta的基面本就比Apple大幅影響、Google為了保持Safari 的default search engine，每年要向Apple付巨額費用 。Apple的護城河極深，但筆者對Apple未來的盈利增長潛力保持審慎看法。未來手機、iPad、MacBook等的增長有限，VR/AR設備Apple有品牌優勢，但對於元宇宙能否像手機普及化，筆者仍抱存疑態度、Apple Car筆者也持審慎態度，主要是在成本控制方面難以勝過競爭對手Tesla，而Tesla在電動車上品牌價值不輸Apple。

估值上，IB分析師的盈測也比較保守。根據IB盈測，

2023年年底估值 = 2023EPS $6.18USD x 25~30倍 P/E = $154.5 ~ $185.4

2021年年底估值 = $154.5 ~ $185.4 / 1.15^2 = $116.8 ~ $140.2

2022年年底估值 = $154.5 ~ $185.4 / 1.15 = $134.3 ~ $161.2

現價$177.7，除非Apple的業績及 AR/VR & Apple Car能帶來重大驚喜、否則現價已反映未來兩年的增長，未來兩年難以取得15%的年化回報。

筆者今年曾在 $142 ~ $156.7 增持 Apple，之後在$162.3 ~ $177.85 分批減持。目前會繼續持有12%的倉位，有機會在回調時分注買回減持的部份。 

6. Meta (Facebook)

Facebook的估值在FAAMG中最低，但護城河也相對較弱，同時元宇宙的加大投資暫時存在不確定性，所以筆者會給予較低估值 (~25倍P/E), 持股比重也會維持不多於8-10%。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $17.13USD x 25P/E = $428.3

2021年底估值 = $428.3 / 1.15^2 = $323.8

2022年底估值 = $428.3 / 1.15 = $372.4

7. TSM

台積電是半導體龍頭，但半導體行業複雜並非筆者能力圈，加上筆者認為台積電需要不斷投入資本去保持半導體納米技術領先地位，一旦停止投入就有機會被競爭對手追趕。這種需要不斷投入資本以維持護城河的模式，筆者會打折扣，所以持股比重會維持5%左右水平。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $5.88USD x 25~30倍P/E = $147 ~ $176.4

2021年底估值 = $147 ~ $176.4 / 1.15^2 = $111.2 ~ $133.4

2022年底估值 = $147 ~ $176.4 / 1.15 = $127.8 ~ $153.4

8. Microsoft 

Microsoft 護城河很深，但估值太貴、沒有佔市場便宜的空間。筆者會直接給予30倍的P/E。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $10.53USD x 30倍P/E = $315.9

2021年底估值 = $315.9 / 1.15^2 = $238.9

2022年底估值 = $315.9 / 1.15 = $274.7

即使給予較高的35倍P/E, 2021的合理價為 $278.7, 2022年的合理價為$320.5, 仍然沒有水位。

如果市場出現回調，筆者會考慮在$300開始分注增持MSFT, 至最高10%持倉。

9. 中信國際電訊 (1883.HK)

班長、Larry、其他blogger都推介的收息股，不在筆者能力圈

筆者在減持部份中資股後想要停泊資金時，見這股賬面有8%股息，又沒有其他吸引標的，所以暫時停泊。

10. 新鴻基地產 (0016.HK)

鍾Sir愛股之一，年初在$108.4減持後，近月再出現$94的股價，5%的股息率，郭老太也增持。同樣，減持中資股後耆時停泊資金。

11. Amazon & 12. 京東(9618.HK)

Amazon 及京東的自營電商，一直以極低利潤率運作、靠成本控制去賺取盈利。這種低Profit margin 的運作模式，並非筆者喜愛的類型。鍾Sir也曾提及低利潤率的商業模式，容易受成本上升／產品因競爭價格下跌而出現盈利大幅下跌／虧損。

Amazon 相對看高一線，因為有AWS雲業務，但Amazon 公布Q3業績後，筆者也大幅下調其估值，減持了部份換馬去Google;

以往未有互聯互通，京東的京東數科 (Payment) 也算有看頭，但現時京東已被逼開放支付寶付費渠道，國內流動支付已被支付寶、微信支付、雲閃付壟斷。京東本身的雲業務也不突出，所以筆者也減持了，只留下小部份對沖阿里的電商業務及期待成本控制能力改善。

13. Visa

世界性消費股龍頭，但估值過高，亦受疫情影響。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $8.41 x 30倍P/E = $252.3

2021年底估值 = $252.3 / 1.15^2 = $190.8

2022年底估值 = $252.3 / 1.15 = $219.4

$200左右才會考慮分注增持

14. MC (LVMH)

MC(即LVMH)是歐洲國際名牌，走多品牌路線，旗下品牌如LV、Dior、Tiffany等相信不少女性都熟悉。

這是筆者今年在8月19日以 $616.7小注買入觀察，當時的forward P/E約30倍。

根據IB盈測,

2023年底估值 = 2023EPS $26.16 x 30倍P/E = $784.8

2021年底估值 = $784.8 / 1.15^2 = $593.4

2022年底估值 = $252.3 / 1.15 = $682.4

筆者有機會在$650以下考慮分注增持

15. Nvidia

筆者在12月14日以$279.03 購入一股作觀察倉，不在能力圈。

根據IB盈測,

2024年EPS為 $6.29，若給予30倍P/E，2024年的合理價為$188.7。

即使給予50倍P/E，2024的合理價亦只有$314.5

以15%要求回報率折現至2022年尾為 $237.8。

現價非常昂貴，筆者亦無能力像Tesla般 透過預測EV銷量進行簡易估值，

筆者在2022年會繼續觀察。

展望

展望2022年，筆者仍會以持有優質股去面對潛在的加息和通漲。筆者仍然對中國的經濟及企業發展有信心，只是在風險管理上需要進一步控制注碼、做好資產配置、訂立更大安全邊際。未來一年的投資回報，也同樣取決於 不變的核心持股 - FAAMG + TSM + Tesla + 騰訊阿里。 新一年祝各位身體健康、成功面對市場波動、投資豐收！

以上純粹筆者個人投資操作和記錄，不構成任何投資建議，讀者必須自己做功課、並為自己的投資決定負全責。

V. 2021年的生活回顧

雖然執筆之時已夜深，但筆者仍是想要一些篇幅回顧2021年。想要看投資回顧的朋友可以離開。

2021年是感恩的一年，在工作上，今年被派到新的team A工作。本來筆者是希望派去另一Team B 的，因為該Team看似有更好的晉升前景。然而，人心籌算自己的道路，唯耶和華指引他的腳步。［箴言16:9］，筆者在這Team A反而遇到一位好上司，反而另一位同事被派去Team B，卻遇到比較麻煩的上司，心存感恩！筆者今年在工作上也越來越得心、我亦繼續熱愛自己的工作，嚴格來說，筆者不視這為工作，而是事業、我在社會上的發揮、貢獻的角色、職責。

在家庭上，今年踏入婚姻第2年，越來越適應兩人的相處。兩人既是一體，同時也是分別兩個獨立個體。在大部份時候，兩人盡量一同同行、互相遷就，哪怕該場合／活動並非自己所願；同時，兩人也是獨立個體，需要給予對方一定的私人空間和自由度，不能過多管束。希望我倆能繼續在天路上同行，直至返天家那天。

在教會生活奉獻上，感恩今年完整實踐了十一奉獻，亦有一些額外的奉獻和捐贈，沒有因為投資組合的巨虧而中斷。起初畢業單身的時代，人工雖然比現時少得多，卻能在給予家用及奉獻後，儲起半份糧投資；婚後，因著要供樓、家庭開支、雙方家庭的家用、多了外出用膳等，每月成為了月光族，初期有不少掙扎，因為不奉獻，變相可以儲蓄10%人工，但奉獻後，就是儲蓄0%，10%與0%，是無限的差距。感恩，每次奉獻也在提醒我金錢的主人是神，我只是管家，而神也是有預備和豐盛供應。我沒有因為月光族而為生活擔驚受怕，透過捐贈我也得著分享的喜悅，而神也在生活、投資中以不同的方式將金錢回饋於我。

在2021年最後一天，筆者在太太的鼓勵下一同參加了6:30AM的年終感恩晨更禱告會，非常感動，也再次復興了我禱告的心和新一年的讀經計劃。

展望2022年，可能經濟和疫情都充滿難關，但盼望在神的恩典與同在下，回望盡是感恩！